事件描述

    　　公司2021 前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润100.55/6.68/5.84 亿元，同比变动+36%/+2%/-4%；2021 单Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润40.03/3.32/3.20 亿元，同比变动+30%/+1%/0%。

    　　事件评论

    　　多业务突围，2021 年前三季度收入实现36%快速增长。分业务看：3C 包装受益于新客户拓展和原有客户渗透率提升，业务延续稳定增长；酒包装同比或实现高增，主因公司前期布局核心酒企，目前正逐步进入收获期；烟标实现快速增长主因烟草包装招标市场化持续推进，公司在各大中烟公司份额持续提升；环保包装伴随昆山、东莞、宜宾、海南、越南等地生产基地逐步投产，逐步贡献业绩增量。

    　　受原料和海外疫情扰动，公司归属净利润阶段性承压。2021 单Q3 归属净利润同增1%至3.32 亿元，毛利率/净利率同比下降7.59/2.39pct 至22.96%/8.77%。主因：1）原材料价格在上半年大幅上涨，公司三季度仍有部分高价库存；2）海外工厂受到疫情影响无法正常开工，但考虑员工工资照常发放且设备逐步摊销，对利润率或带来一定扰动。费用方面，单Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.22%/5.47%/3.22%/0.52%，同比变动0.27/-1.06/-1.27/-2.50pct；费用率下降主因规模效应显现叠加公司对相关费用进行节降，预计后续低费用率可以持续。现金流方面，单Q3 公司经营性现金流净额同比增长128.93%至3.66 亿元，主因三季度原材料处于下降周期，公司为了降低成本控制存货。

    　　四季度盈利料持续修复，进入2022 年看好公司业绩弹性释放。一方面，公司凭借基于强成本管控和一体化服务能力，正逐步从3C 往烟酒化妆品包装等领域进行拓展，非3C 包装占比快速提升并支撑公司收入端稳步增长；另一方面，考虑海外木浆新建产能正逐步落地，料浆价（尤其阔叶浆）正逐步下行并带动纸价进入下行周期，看好公司成本端压力逐步改善并带来业绩弹性逐步释放。就四季度来看，伴随成本压力逐步解除叠加海外疫情逐步好转，预计盈利或持续改善。

    　　公司是A 股纸包装龙头，凭借强生产管理和一体化服务能力，正逐步构建涵盖精品包装/外包装/商业包装等领域一站式印刷服务矩阵。未来伴随疫情逐步好转，预计3C 包装将重回景气上行区间，叠加公司市场份额持续扩张，公司收入或将提速。利润端伴随大客户降价接近尾声，同时公司积极进行产品升级和效率升级。我们预计，公司2021-2023 年归属净利润分别为12.3/17.8/22.2 亿元，对应PE 为23/16/13X，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 终端需求不及预期；

    　　2. 原材料价格大幅上涨。