事件

    公司发布2021 年年报：2021 年营收148.50 亿元/+26.0％，归母净利润10.17 亿元/-9.2％，扣非归母净利润9.08 亿元/-7.8％；经营活动现金流净额11.68 亿元/+16.5％，EPS（基本）为1.09 元/-15.5％，ROE（加权）为11.42％/-4.93pct。拟向全体股东每10股派发现金红利2.2 元（含税）。

    公司发布2022 年一季报：22Q1 营收33.51 亿元/+26.0%，归母净利润2.21 亿元/+32.7%，扣非归母净利润1.91 亿元/+25.7%；经营活动现金流净额3.68 亿元/+2730.8%，EPS（基本）为0.24 元/+33.3%。

    简评

    22Q1 营收及业绩实现稳健增长，毛利率下降、费用率改善情况下，扣非后归母净利率同比持平。22Q1 实现营收33.51 亿元/+26.0%，归母净利润为2.21 亿元/+32.7%，扣非后归母净利润1.91亿元/+25.7%。22Q1 单季度毛利率为20.8%/-3.1%，毛利率同比下降主要由于1）原材料价格高于去年同期；2）美元贬值影响营收计入规模。销售、管理、研发、财务费用率分别为2.5%、9.5%、3.9%、0.9%，同比-0.9pct、-2.9pct、-1.1pct、-0.1pct，公司各项费用率均持续改善。22Q1 净利率为6.7%/+0.2pct，扣非后归母净利率为5.7%，同比持平。

    21 年公司营收稳健增长，21Q4 受毛利率下降及计入减值损失增加等因素影响业绩承压。2021 年公司营收达到148.50 亿元/+26.0%，归母净利润10.17 亿元/-9.2％。公司2021Q1-Q4 单季营收为26.59、33.93、40.03、47.95 亿元，同比+45.8%、+36.4%、+30.5%、+8.7%；2021Q1-Q4 单季归母净利润为1.66、1.70、3.32、3.50 亿元，同比+17.1%、-8.6%、+0.8%、-24.6%分业务来看，21 年烟酒及环保包装业务营收均实现快速增长，预计22 年仍将保持较快增长。2021 年公司消费电子包装、酒包、烟包业务、环保纸塑产品分别实现营收94.0 亿元/+7.7%、13.3 亿元/+70.6%、8.8 亿元/+59.7%、6.9 亿元/+62.1%。22Q1 四大业务分别实现营收22.0 亿元/18.1%、3.7 亿元/+30.3%、1.5 亿元/-6.8%、2.2 亿元/+90.0%。22Q1 酒包及环保产品保持较高增速（环保纸塑产品去年同期基数较低），烟标业务增速放缓主要由于公司于Q1对烟标业务产能进行迁厂整合，对产能利用率及订单交付产生一定影响。预计2022 年全年烟酒包及环保产品仍将保持快速增长。

    2021 年在毛利率降幅大于费用率改善情况下，公司扣非后归母净利率有所下降。2021 年公司毛利率为21.5%/-5.3PCT，毛利率下降主要受到21 年Q2-3 原材料价格大幅上涨等因素影响。费用率方面，2021 年公司的销售、管理、研发费用率分别为2.5%、5.5%、4.0%，同比-0.3、-1.0、-0.3PCT，公司不断提升运营效率，费用率持续改善。由于毛利率下降幅度大于费用率改善，2021 年公司净利率下降2.5PCT 至7.2%，扣非后归母净利率下降2.2PCT 至6.1%。

    盈利预测：预计公司2022-2024 年实现营收178.3、216.5、262.2 亿元，分别同增20.1%、21.4%、21.1%；归母净利润分别为12.6、14.9、17.3 亿元，同比增长23.9%、17.9%、16.3%；对应最新P/E 分别为18.4x、15.6x、13.4x，维持“买入”评级。

    风险提示：新冠疫情反复、原材料价格波动、电子产品出货量不及预期、烟酒包装业务拓展不及预期