事件

    　　公司23H1 实现营收/归母净利润/扣非净利润63.65/4.32/5.03 亿元，同降12%/11%/1%；其中23Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润34.54/2.50/3.45 亿元，同比-11%/-4%/+10%（均采用追溯调整后数据计算）。公司宣布中期分红，向全体股东每10 股派现金3.27 元（含税），合计派息3 亿元。

    　　事件评论

    　　需求不振叠加部分客户或延期交付，上半年收入承压。23H1 公司纸质精品包装/环保纸塑收入同降13%/12%，收入占比71%/7%，预计3C 电子包装、烟酒包等各板块收入均同比下降，主因下游需求疲软，大部分客户自身订单较弱、出货不及预期，同时烟包受到二维码改版影响、订单下降；环保纸塑收入下降预计主因部分国际客户延期交付。23H1 仁禾/华宝利收入6599/8344 万元，同比-43%/-30%，净利润1439/1585 万元，同比-56%/-3%，预计主因3C 电子需求较弱。

    　　成本下降带动毛利率和净利率提升，上半年汇兑净损失约2 千万。23H1 除环保纸塑毛利率同比下降近5pcts（预计主因竞争加剧&上半年产能超配且订单延期交付致产能利用率低）之外，其余业务毛利率均有不同幅度提升（主因原材料价格下降），带动公司整体毛利率上升2+pcts。费用层面，今年销售、管理等费用率同比上行预计主因疫情放开后差旅费、业务招待费等增加，同时优化人员结构致短期管理费有一定压力。23H1 综合考虑汇兑收益及套保损失，汇兑带来的净损失约2 千万，而22H1 净收益2 千万左右。23Q2毛利率同升2.1pcts，销售/管理/研发/财务费用率同比+0.8/+0.9/+0.6/-2.5pcts，归母/扣非净利率同升0.5/1.9pcts。（注：财务指标均按调整后口径计算）

    展望：短期看消费电子等需求边际改善中，中期看降本增效有望带动利润率上行。伴随下游需求回暖，预计裕同订单逐步恢复中，看好裕同凭成本管控和良好的服务能力，持续提升市场份额。此外，智能工厂快速推进，上半年湖南裕同一期顺利落地，苏州、成都裕同建设基本完成，泸州、重庆、九江、烟台和越南裕同等重点生产基地持续规划推进中，有望持续降本增效。预计公司23-25 年归母净利润为15.4/18.8/21.6 亿元，对应PE 为15/12/10X。

    　　风险提示

    　　1、市场竞争加剧；

    　　2、原材料价格大幅波动。