事件：公司公布2023 年三季报。前三季度公司实现收入108.07 亿元，同比-10.22%；归母净利润9.85 亿元，同比-3.30%。其中第三季度公司实现收入44.41 亿元，同比-6.82%；归母净利润5.54 亿元，同比+3.50%。

    收入短期承压，同比降幅有所收窄。Q3 收入延续了22Q4 以来同比下降的表现，降幅相比Q2 有所收窄。去年同期公司收入基数较高，同时消费电子行业景气度仍未完全恢复（例如Q3 全球智能手机出货量同比-1%），公司消费电子包装和部分配套的环保包装销售或因此承压。此外，受到白酒行业消费不振、库存压力的影响，公司酒包业务或亦存在压力。

    下游景气度有望复苏，公司收入增长可期。展望未来，随着主要厂商推出智能手机新品、行业库存消化，消费电子行业复苏可期，有利于公司消费电子包装、环保包装业务增长。公司深耕客户、智能制造、海外布局等竞争优势仍在，持续开拓新品类和新客户，随着行业不利因素影响消除，收入有望回归稳定增长。

    受益低位纸价和自身降本增效，毛利率同比提升。Q3 公司毛利率28.07%，同比+2.60pct.，主要受益于原材料纸价处于低位（瓦楞纸/白板纸/白卡纸价同比-17%/-16%/-24%），以及智能工厂逐步投产实现降本增效，同时对内加强成本管控。Q3 公司销售+管研费用率12.62%，同比+1.01pct.，主要受收入端承压影响；财务费用率0.60%，同比+2.84pct.，或由于去年同期人民币贬值，公司汇兑收益较多、财务费用基数较低。

    展望未来，9 月以来包装纸价格有所回暖，但仍处于近三年较低水平，原材料成本压力可控。随着下游需求回暖、收入增速复苏，公司规模效应有望得到体现。中短期来看，公司盈利能力预计稳中有升。公司智能工厂建设持续推进，湖南、苏州、成都等地智能工厂建设完成，重庆、九江、烟台和越南等多个智能工厂规划建设中，奠定中长期成本优势。

    盈利预测与投资评级：公司短期业绩受到下游需求影响而承压，竞争优势仍然稳固，静待需求回暖提振业绩。预计公司2023-2025 年归母净利润为15.24、18.12、21.25 亿元人民币，增速分别为2.45%、18.88%、17.25%，目前股价对应PE 分别为16、13、11 倍。维持“推荐”评级。

    风险提示：需求复苏弱于预期，智能工厂推进不及预期。