事件概述
裕同科技发布2023 年年报及2024 年一季度报。2023 年公司实现营收152.23 亿元，同比-6.96%；归母净利润14.38 亿元，同比-3.35%，扣非后归母净利润14.94 亿元，同比-1.40%。分季度看，Q4 单季度营业收入44.16亿元，同比+2.10%；归母净利润4.53 亿元，同比-3.44%。扣非后归母净利润4.58 亿元，同比+4.54%。现金流方面，2023 年公司经营活动产生的现金流量净额为36.73 亿元，同比+40.17%，主要系报告期公司规范供应商结算账期和加大票据结算所致。2024Q1 公司实现营业收入34.76 亿元，同比+19.37%；归母净利润2.19 亿元，同比+20.55%，扣非后归母净利润2.43 亿元，同比+54.32%。现金流方面，2024Q1 公司经营活动产生的现金流量净额为7.98 亿元，同比-23.14%。
此外，公司拟每10 股派发现金人民币6.20 元（含税），预计23 年合计现金分红总金额为8.67 亿元(年中3.00亿元+年末5.67 亿元)，全年派息比例由2022 年20.14%提升至60.29%，分红比例显著提升，积极回馈广大股东。
分析判断:
收入端：环比修复明显，海外市场表现较好。
受下游需求疲软影响，公司2023 年收入有所承压，同比-6.96%至152.23 亿元，随着终端需求回暖，公司收入增速季度环比改善明显并于2023Q4 开始转正，叠加前期低基数效应，2024Q1 增速实现双位数增长。根据Counterpoint Research 预测显示，2024 年全球智能手机出货量有望同比+3%，下游需求改善下，公司收入有望迎来加速；此外，公司以河南许昌为手工烟包基地，以湖南岳阳为自动化烟包基地，并建立烟包设计中心，全面升级烟包服务体系，竞争力持续加强，烟包业务有望迎来放量；同时，在世界主要国家均已实施不同深度的禁塑、限塑和减塑政策，包装领域环保理念日益重要下，公司环保包装产品涵盖植物纤维为基础的材料和包装，并进一步扩展至各类环保非包装产品，于2023 年成功引入多家欧美大客户并且越南环保包装新工厂建设完成并顺利投产，未来有望成为公司业绩新的发力点。分产品看，2023 年公司纸制精品包装产品、包装配套产品、环保纸塑产品分别实现收入110.36、26.14、10.64 亿元，同比分别-6.58%、-7.89%、-4.73%，分地区看，2022 年公司国内、国外市场分别实现收入114.97、37.26 亿元，同比分别-12.45%、+15.35%，在国内市场消费环境疲软的情况下，公司积极开拓海外市场，把握全球化趋势，分散经营风险。截至2023 年底，公司已在越南、印度、印尼、泰国和马来西亚建立了7 个生产基地，并在美国、澳大利亚等地设立了服务中心，当前在全球已建有 50 余家生产基地和服务中心，持续深化全球布局，构建稳定供应体系。
盈利端：智能化工厂加速下毛利率提升明显。
盈利能力方面，2023 年公司毛利率、净利率分别为26.23%、9.82%，同比分别+2.48pct、+0.18pct。其中，Q4 单季度毛利率、净利率分别为28.14%、10.95%，同比分别+1.85pct、-0.35pct，我们预计原材料价格下滑以及公司智能工厂布局加速下，降本提质明显（报告期内，湖南裕同智能工厂建设顺利落地；苏州裕同智能工厂建设完成，顺利试运营；成都裕同智能工厂一期建设完成；九江裕同智能工厂一期、龙岗裕同智能工厂一期建设推进中）。分业务看，2023 年公司纸制精品包装产品、包装配套产品、环保纸塑产品毛利率分别为26.73%、24.70%、22.15%，同比分别+2.74pct、+3.12pct、-0.93pct。期间费用率方面，2023 年公司期间费用率为13.87%，同比+2.01pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.74%、6.37%、4.57%、0.18%，同比分别+0.27pct、+0.93pct、+0.47pct、+0.34pct，收入端承压下，期间费用率有所上升。
2024Q1 单季度公司毛利率、净利率分别为22.09%、6.45%，同比分别-1.63pct、+0.31pct。期间费用率方面，2024Q1 公司期间费用率为13.89%，同比-3.06pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.70%、6.88%、4.61%、-0.30%，同比+0.15pct、-0.12pct、-0.53pct、-2.56pct，财务费用率的下滑主要系报告期内美元升值导致汇兑收益增加所致。
投资建议
公司是全球最大的精品盒生产商，产品在全球消费电子与智能硬件行业、中国高端白酒行业、中国烟草行业占据领先地位。公司多元化客户开拓渐显成效，烟包、化妆品、环保包装等其他领域快速发展，未来可期。由于当前下游需求以平稳修复为主，我们调整此前的盈利预测，预计2024-2025 年营业收入分别由197.34/232.97亿元调整为179.89/207.26 亿元；2024-2025 年EPS 分别由1.98/2.35 元调整为1.86/2.16 元，新增2026 年营收和EPS 236.51 亿元和2.50 元，对应2024 年4 月26 日收盘价26.31 元/股， PE 分别为14/12/11 倍，维持公司“买入”评级。
风险提示
原材料价格大幅波动风险；客户拓展不及预期风险；行业竞争加剧风险。