3Q21 收入及净利润实现稳健增长；维持“买入”

    　　比音勒芬前三季度营业收入同比增长24.5%至17.2 亿元，归母净利润同比增长31.7%至4.6 亿元；面对不利的零售环境（洪灾、疫情、降温不及预期等）及基数走高，3Q21 营业收入对比2019 年同期仍增长45.0%，较2Q21的20.8%进一步提速。我们认为公司好于同业的业绩表现主因比音勒芬品牌力持续提升，目标客群购买力较强且黏性高；公司积极布局运动休闲细分领域，有望享受鼓励性体育政策及“国潮”崛起红利。我们继续看好公司通过渠道拓展、强化产品供应以及加强营销力度，维持收入稳健增长及高于同行的利润率水平。我们预测公司 2021/2022/2023 基本EPS 为1.13/1.37/1.65元，并将目标价上调7%至32.5 元，基于预测的12 个月动态EPS1.33 元及目标PE24.4 倍（历史动态PE 均值+0.5 标准差）。“买入”。

    　　前三季度收入呈现高质量增长

    　　我们认为公司前三季度收入增长呈现较高质量：1）公司自2Q21 起开启微信小程序下单模式，加强消费者触达及渠道多样化，有助于维持收入增长韧性；2）公司3Q21 推出故宫系列联名产品及多款功能面料产品，赞助国家高尔夫球队东京奥运比赛服，并增加高铁广告投放，应有效提升品牌力及产品力，推动同店增速；3）前三季度经营活动净现金流同比增速（79.0%）显著高于收入增速，表明现金转化率高。我们预计公司4Q21 将维持较快拓店速度，全年有望净开100 家门店，同时公司将继续通过新零售营销及会员精细化管理拓展线上渠道，推动4Q21/2021E 收入同比增长23/24%。

    　　前三季度毛利率录得持续改善

    　　公司3Q21 毛利率同比改善1.4pp（1Q/2Q21：同比增加11.7/2.8pp），相较于2019 年同期水平改善2.3pp，我们认为主要由于：1）得益于品牌价值增强及折扣管控收紧，零售折扣或大幅改善；2）疫情期间公司仍维持好于同业的业绩增长，供应链议价能力应有所提升。我们预计2021E 毛利率改善2.7pp 至71.8%。

    　　21/22/23E 净利润预测上调至6.1/7.5/9.1 亿元；目标价上调至32.5 元我们将21/22/23 年毛利率上调 0.5/0.7/0.8pp 至71.8/71.9/72.0%，以反映对零售折扣改善及品牌力增强更为乐观的预期，并将 21/22/23 年净利润上调 2.1/3.4/ 2.7%至人民币6.1/7.5/9.1 亿元。基于盈利预测上调及估值窗口前滚，我们将目标价上调7%至 32.5 元，对应预测的12 个月动态EPS1.33元以及目标PE24.4 倍（历史动态PE 均值+0.5 标准差）。维持“买入”。

    　　风险提示：1）主品牌拓店不及预期； 2）新品牌市场拓展进度不及预期；3）产品过季滞销，库存周转慢于预期；4）运动时尚细分领域景气度回落。