投资要点

    精准卡位高端运动时尚赛道，展现强消费粘性。作为主打中高收入男性消费群体的高端运动时尚品牌（男装占比超过70%），由于设计感（色彩及花纹元素更适合公务员、企业高管等目标消费群体工作及生活场景需求）、版型（遮掩亚洲人肩窄、中年腹部易突出等特点）、面料（韩国、意大利进口，舒适度高、垂坠感强、易打理）都非常贴合目标客群需求，且相对其他运动时尚类海外老牌男装渠道更为下沉，比音勒芬品牌客户粘性极强（老客单次消费连带率3 以上，70%消费来自老客），目前在各百货中心男装楼层稳居前三甚至第一，带动消费环境波动下仍然持续强劲的增长表现，其18/19/20/21Q1-Q3 收入增速分别达到40%/24%/6%/25%，领跑高端服饰增长。

    少数仍在积极渠道扩张的高端服饰品牌。截至2021Q3 公司渠道数量达到1053 家（同比+12%，较年初净增94 家），全年来看渠道净增数量有望达到150 家，在此基础上2022 年预计净增180 家，成为少数连续4 年保持快速渠道净增的高端品牌。渠道的快速增长来自于产品和品牌力支撑下的渠道高盈利能力，从经销商草根调研来看比音勒芬品牌经营利润率可以达到20%水准，在男装品牌领域非常优秀。

    22 年高尔夫系列单独开店及T 恤单品策略值得期待。作为拥有高尔夫基因的运动时尚品牌，高尔夫系列过去多以球会店/商场门店少量SKU 陈列方式进行销售，铺货比例占比不到10%，但22 秋冬订货会开始，高尔夫系列在新韩国设计师主导下产品时尚度提升、SKU 更为丰富，成为订货反响最好的系列，除加盟商订货外，公司计划从22H2 开始单独为高尔夫线开辟专业门店（直营为主），进一步提升高端人群触达。除高尔夫线外，公司22 年将针对强势品类T 恤（包括POLO衫等）进行重点推广并拓宽价格带，以引流更多年轻客户体验品牌产品。

    盈利预测及估值：我们认为公司通过持续深耕运动时尚领域，打造了精准的产品定位并持续进行多元化的品宣投入，带动渠道质量持续提升、高速增长同时营运周转效率提升势头也非常明显，未来成长空间充分，预计公司21~23 年归母净利润6.08/7.88/9.87 亿，对应增速27%/30%/25%，对应PE 23/18/14X，看好赛道及成长性继续推荐，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响消费信心、新品牌拓展不及预期