2021 年公司收入、归母净利润分别同比+18.09%、+25.20%公司2021 年实现营业收入27.20 亿元、同比增长18.09%，归母净利润6.25 亿元、同比增长25.20%超预期，扣非归母净利润5.80 亿元、同比增长25.26%，EPS1.15元，拟每股派息0.30 元（含税）。净利润增速超过收入主要为毛利率提升贡献。

    　　21Q1~Q4 公司单季度收入分别同比增长48.47%、23.65%、11.70%、2.97%，归母净利润分别同比增长55.09%、47.69%、14.04%、10.20%。

    　　22Q1 公司营业收入8.10 亿元、同比增长30.16%，归母净利润2.13 亿元、同比增长41.29%。

    　　各渠道收入均取得靓丽增长，线下净开店增速超过12%1）分渠道来看，公司21 年电商、直营、加盟收入占比分别为4.51%、70.37%、25.12%，收入分别同比+24.76%、+17.52%、+18.58%。

    　　2）线下门店方面，21 年末公司拥有1100 家终端销售门店，较21 年初净增加121家（+12.36%），其中直营店532 家（+9.47%），加盟店568 家（+15.21%）；可推算线下21 年直营、加盟平均店效分别同比增长7%、3%。再按面积X 平效拆分，21 年公司直营店、加盟店面积分别增长4%、29%，推算平效分别+13%、-8%。

    　　毛利率提升、费用率基本持平，存货周转加快，现金流健康毛利率：21 年毛利率为76.69%、同比提升2.80PCT。其中电商、直营、加盟毛利率分别为50.93%、81.11%、68.90%，分别同比+13.34、+2.85、+1.21PCT，其中电商业务毛利率提升明显。

    　　21Q1~22Q1 公司毛利率分别为76.56%、76.09%、73.74%、80.23%、75.49%，分别同比+10.78、+2.60、+0.81、+0.54、-1.07PCT。

    　　费用率：21 年期间费用率为47.89%、同比提升0.46PCT；其中销售、管理、研发、财务费用率分别为38.27%（-0.16PCT）、5.75%（-0.01PCT）、3.07%（+0.25PCT）、0.80%（+0.38PCT）。财务费用增加主要系21 年执行新租赁准则，新增租赁负债利息支出所致。

    　　分季度来看，21Q1~Q4 公司单季度期间费用率分别同比+6.12、+2.27、-4.01、+0.11PCT。21Q1~Q2 期间费用率明显提升主要系销售费用率提升所致。

    　　22Q1 公司期间费用率为42.72%、同比下降3.37PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率各同比-2.24、-0.53、+0.35、-0.94PCT。研发费用增加主要由于22Q1 加大研发投入；财务费用减少主要由于定期存款利息增加。

    　　其他财务指标：1）存货21 年末较21 年初增加8.65%至6.60 亿元，22 年3 月末较21 年末减少1.01%、同比21Q1 增加15.34%。21 年、22Q1 存货周转天数分别为360 天、298 天，分别同比-24 天、-64 天。按库龄结构来看，21 年库存1 年以内、1~2 年、2~3 年、3 年以上的占比分别为58.85%（+8.91PCT）、23.50%（-5.35PCT）、13.29%（-6.61PCT）、4.36%（+3.05PCT），库存结构健康。

    　　2）应收账款21 年末较21 年初减少7.09%至2.80 亿元，22 年3 月末较21 年末减少13.62%、同比21Q1 减少14.16%。21 年、22Q1 应收账款周转天数分别为38天、29 天，分别同比+4 天、-13 天。

    　　3）资产减值损失21 年同比增加62.38%至7868 万元，主要为计提存货跌价准备。22Q1 资产减值损失同比增加69.56%至1169 万元。

    　　4）经营活动净现金流21 年同比增加40.93%至8.98 亿元，22Q1 同比增加27.38%至4.67 亿元。

    　　21 年和22 年一季度均取得靓丽增长，22 年继续高歌猛进公司定位于高端时尚运动服饰，卡位优质细分赛道。21 年比音勒芬品牌继续与故宫宫廷文化IP 跨界合作、演绎高端国潮，与法国殿堂级设计大师SAFA SAHIN合作、推出联名老爹鞋；威尼斯狂欢节品牌推出与史努比联名系列，22 年将继续与史努比合作，并将增加日本知名IP 哆啦A 梦联名系列。渠道方面，21 年11 月公司完成比音勒芬和威尼斯狂欢节品牌的抖音店铺开设，目前已形成线上线下全渠道布局。营销方面，21 年公司为中国国家高尔夫球队打造第二代五星战袍、助力东京奥运会，并已约定继续赞助2024 年巴黎奥运会。

    　　展望2022 年，公司将进行战略升级，聚焦核心品类—T 恤，将比音勒芬品牌从“高尔夫第一联想品牌”升级到“T 恤第一联想品牌”，进一步打开市场空间；将比音勒芬高尔夫系列进行独立开店、运营，并将该系列细分为时尚和专业高尔夫两大系列，定位高端时尚运动，巩固比音勒芬第一高尔夫服饰品牌的地位；聚焦微信和小红书两大平台，通过广告投放和KOL 合作不断种草培养年轻消费客群，并开启品牌代言矩阵、建立年轻代言人梯队，提升品牌知名度和影响力。

    　　22 年3 月末公司仅货币资金+交易性金融资产超20 亿元，现金充沛、抗风险能力强，也可为未来品牌扩张提供充裕的资金支持。

    　　公司运动时尚休闲赛道定位明确且具有独特性、客群粘性高，受益于运动健身渗透率提升、内生外延双轮驱动促长期增长可期。考虑到公司21 年业绩表现好于预期，我们上调公司22~23 年盈利预测（净利润较前次盈利预测+3%、+7%），按最新股本计算，对应22~23 年EPS 分别为1.41、1.77 元，新增24 年盈利预测、对应24 年EPS 为2.12 元，22、23 年PE 分别为16、13 倍，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示：疫情影响超预期致终端消费疲软、存货积压、行业竞争加剧、费用管控不当。