基本面领先行业，2022Q1~Q3 收入+13%/业绩+25%。1）据公司公告，2022前三季度公司收入/业绩分别为22.2/5.7 亿元，同比分别增长13%/25%。2）盈利质量方面：毛利率同比略下降0.5PCTs 至74.8%；销售/管理费用率分别同比减少2.5/增加0.2PCTs 至35.5%/5.3%，我们判断销售费用率下降主要系公司疫情下费用管控有效，综合使得公司净利率同比提升2.5PCTs 至25.8%。3）据我们跟踪。10月以来公司终端流水延续三季度的快速增长趋势，我们综合预计2022 全年公司收入有望增长中双位数/业绩有望增长20%高段。

    　　公司运营稳健，单三季度收入+20%/业绩+30%。公司私域流量维护效果好，客群质量高、粘性强、需求稳，我们判断6 月以来疫情趋稳后公司流水迅速反弹。单三季度来看：1）2022Q3 公司收入/业绩分别为9.1/2.8 亿元，同比分别增长20%/30%。2）盈利质量方面：毛利率同比基本持平为73.8%；销售/管理费用率分别同比减少1.4%/减少0.3PCTs 至28.1%/4.1%；净利率+2.4PCTs 至30.6%。

    　　秋冬新款上市，设计出彩、功能强化，打造高端运动休闲国牌。1）秋冬新款产品优质设计迭代，强化科技功能属性。如：围绕冬季需求推出复合功能性面料羽绒服，X-STATIC 银纤维打造抗菌防臭科技系列鞋履；故宫宫廷文化联名专题推出合作苏绣系列。2）针对中高端商务目标用户群精准营销。①登陆央视财经，借助权威媒体提升品牌公信力；②合作国家高尔夫队长达16 年，打造品牌专业形象；③通过机场、高尔夫门店深度触达商务客群，同时借助微信、小红书等新兴渠道进行品牌年轻化建设。

    　　下半年开店有望加速，强调以客群为中心的精细化管理。1）线下：截至2022H1 公司门店数量1125 家，其中直营544 家（较年初+12 家）/加盟581 家（较年初+13家），我们预计下半年开店有望加速、全年门店仍将净增150 家左右。①门店运营注重私域流量维护，我们估算疫情下线下离店销售占比或超过20%。②高尔夫系列2022 年进行独立开店（我们预计全年尝试性开设数十家），契合高端专业运动风潮、上拓渠道开店空间。③奥莱店消化能力强、利润空间充足。2）线上布局多个电商平台，精准匹配客群流量并引流至线下，通过全渠道融合发挥高粘性、高复购率的品牌优势。2022H1 公司线上销售增长47.8%至0.8 亿元。

    　　现金流优渥，存货计提谨慎、周转优化。1）营运同比改善：2022Q3 末公司存货同比+12.9%至6.9 亿元，前三季度公司存货周转天数下降13.5 天至325.2 天，同比进一步改善，我们判断公司在当前环境下仍保持良好营运周转、存货跌价计提谨慎。

    　　2）前三季度经营性现金流量净额7.9 亿元（约为报告期归母净利润的1.4 倍），账上现金充足，为稳健运营、业务拓展奠定基础。

    　　投资建议。公司卡位运动时尚优质细分赛道，具备差异化品牌优势。我们预计公司2022-2024 年归母净利润为8.0/10.0/12.5 亿元，当前市值127 亿元，对应2022 年PE 为16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情持续超预期；宏观经济疲软；威尼斯品牌孵化不达预期；运动休闲消费市场景气度回落。