核心观点

    　　23H1 公司营收16.84 亿元/+28.2%，其中：1）直营营收12.5 亿元/+30.8%，期末门店数579 家/较年初持平，平均单店月贡献营收同比+21.6%。折扣率改善带动毛利率提升；2）加盟渠道营收3.3亿元/+19.7%，期末门店数614 家/较年初+2 家，平均单店月贡献同比+9.0%，毛利率基本持平；3）线上营收0.93 亿元/+10.5%，折扣率改善下，线上毛利率62.7%/+3.8%，H1 在二十周年庆费用、并购新品牌中介费等一次性费用增加下，费用率仍有所下降，带动净利率提升，看好H2 利润率延续提升趋势下，全年业绩弹性。

    　　上半年公司收购海外奢侈品牌CERRUTI 1881 和K&C，高端男装多品牌发展启航。

    　　事件

    　　公司发布2023 年中报：2023 年上半年营收16.84 亿元/+28.2%，归母净利润4.16 亿元/+41.0%，扣非归母净利润3.81 亿元/+43.5%；经营活动现金流净额6.15 亿元/+18.9%，EPS 为0.73 元/+40.4%。

    　　其中，23Q2 单季度公司营收6.05 亿元/+20.3%，归母净利润1.15亿元/+40.2%，扣非归母净利润0.93 亿元/+45.9%。

    　　简评

    　　23H1 直营店效快速复苏，折扣率改善下直营及线上毛利率提升。

    　　分渠道：1）直营渠道23H1 营收12.5 亿元/+30.8%，期末门店数579 家/较年初持平/同比+35 家，增长6.5%。平均单店月贡献营收37 万元/+21.6%，线下客流恢复下店效提升为H1 营收增长主要驱动，H1 折扣率有所改善，带动直营毛利率提升1.5pct 至79.9%；2）加盟渠道23H1 营收3.3 亿元/+19.7%，期末门店数614 家/较年初+2 家/同比+33 家，增长5.7%，平均单店月贡献营收9.2 万元/+9.0%，加盟渠道毛利率70.7%/+0.1%；3）线上渠道23H1 营收0.93 亿元/+10.5%，线上毛利率62.7%/+3.8%。产品方面，比音勒芬高尔夫品牌独立开店，细分品牌增加对功能性面料的使用，注重对户外运动功能性及舒适度，增强对高端时尚运动市场的覆盖。营销方面，23 年1 月，公司官宣吴尊为新品牌代言人，进一步提升品牌在白领消费群体中的影响力与知名度。6 月26 日，公司在广州举办20 周年庆典晚会，提升品牌曝光度。

    　　23H1 毛利率提升，期内在二十周年庆费用、并购新品牌中介费等一次性费用增加下，费用率仍有所下降，带动净利率提升。23H1公司毛利率为77.2%/+1.6pct，系折扣率改善下直营及线上渠道毛利率提升。销售、管理、研发、财务费用率分别为38.7%/-1.9pct、7.3%/+1.1pct、3.1%/-0.4pct、-0.9%/-0.4pct，销售费用率下降系营收高增，各项费用投入增幅小于营收增速，其中广告宣传费因为期内举办二十周年庆同比增加2376 万元；管理费用率上升系并购新品牌相关的中介费增加2426 万元；财务费用率下降系可转债于22 年摘牌，本期无相关利息支出。毛利率增加、费用率下降带动净利率提升2.2pct 至24.7%。

    　　推出第四期员工持股计划，涉及核心员工不超过1624 人，进一步激励及绑定核心员工，彰显发展信心，持股计划股票于7 月底在二级市场完成购买。公司于6 月10 日推出第四期员工持股计划草案，本次拟筹集资金总额不超过 2 亿元，参加对象涉及董事、监事、高管及其他核心员工不超过 1624 人。股票来源为二级市场购买及法律法规许可的其他方式。截至7 月28 日，员工持股计划已通过二级市场集中竞价交易方式累计买入公司股票590.9 万股，占公司总股本的1.04%，合计金额2.0 亿元，成交均价为33.84 元/股。

    　　收购两大国际知名高端男装品牌，丰富高端品牌矩阵，利于打开长期成长空间，预计23H2 将开始在国内逐步开店。比音23 年4 月4 日发布公告，完成收购海外奢侈品牌CERRUTI 1881 和KENT&CURWEN 品牌的全球商标所有权，其中CERRUTI 1811 主营男士商务正装，K&C 主营高端运动时尚男装，参考国内市场相近品牌，品牌Zegna、Armani、Boss 在国内市场2022 年男装零售额分别为37.3 亿元、26.6 亿元、16.0 亿元，该定位品牌具备较大的成长空间，看好比音凭借在国内运营中高端男装的成功经验及资源，叠加两大品牌的历史及调性优势，有望逐步放量，打开公司长期成长空间。

    　　盈利预测：考虑到Q2 营收增速环比有所放缓，小幅下调业绩预测，预计公司2023-2025 年营收为35.4、42.6、50.8 亿元，同增22.5%、20.6%、19.1%；归母净利润为9.3、11.3、13.6 亿元，同比增长27.5%、21.5%、20.4%，对应 PE 为21.8、17.9、14.9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　流水复苏进展及幅度不及预期：预计23 年随着出行、消费的逐步复苏，公司的流水表现也将直接受益，如果公司旗下各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期，将影响公司的营运表现。

    　　开店进展不及预期：比音勒芬品牌的直营及加盟渠道门店数开拓是公司线下渠道营收增长的主要驱动因素之一，如果比音勒芬品牌新增门店数不及预期，将影响公司业绩表现。

    　　零售折扣率加深，影响品牌利润率：部分品牌服饰行业品牌库存仍处于高位，若部分品牌通过加深折扣率进行库存去化，将加剧行业价格竞争，进而影响品牌折扣率水平，折扣率加深将对品牌的利润率造成影响。