业绩突显高端品牌经营韧性，盈利能力持续提升，维持“买入”评级作为高端运动休闲龙头，公司2023H1 实现营收16.84 亿元（+28.20%），实现归母/扣非净利润4.16/3.81 亿元，同增41.0%/43.5%。2023H1 业绩突显中高端品牌经营韧性，盈利能力持续提升，我们上调2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为9.54/11.73/14.02 亿元（此前为9.42/11.40/13.69 亿元），对应EPS分别为1.67/2.06/2.46 元，当前股价对应PE 分别为21.2/17.2/14.4 倍，考虑到交通枢纽店店效快速恢复，高尔夫独立店进展顺利，维持“买入”评级。

    　　产品端：内生外延高端化，品牌矩阵初现雏形，持续受益细分赛道高景气2023H1 上装类/下装类/外套类/其他类分别实现同增27.8%/25.5%/27.8%/27.0%。

    　　外延收购下，品牌矩阵初现雏形，4 月公司完成收购国际品牌CERRUTI 1881 和K&C 的全球商标所有权；对CERRUTI 1881 品牌进行重塑，以定制和销售高端西服等为核心业务，同时开设大型旗舰店进行扩张，预计新品2024 年秋冬全新亮相；将延续K&C 英伦绅士风和板球运动DNA，打造轻奢设计师品牌。

    　　渠道端：店效显著改善&门店稳步拓展，看好下半年持续拓店与店效恢复2023H1 线上/直营/加盟收入0.93/12.47/3.30 亿元，同增10.55%/30.81%/19.69%；2023H1 门店较年初净增2 家至1193 家，其中直营/加盟分别净拓0/2 家至579/614家。（1）拓店：上半年新开47 家门店，我们预计2023 年有望实现新开130 家；高尔夫独立店拓店进展顺利，新店店效快速爬坡。（2）店效：随着交通枢纽店和成熟门店客流和经营恢复，店效持续增长。

    　　盈利能力持续提升，营运质量表现优秀

    　　盈利能力：2023H1 毛/净利率为77.16%/24.70%，分别同增1.6/2.3pct，线上/直营/加盟毛利率分别同增3.7/1.5/0.1pct，折扣改善带动盈利能力提升。2023H1 销售/管理/财务/研发费用率分别同比-1.9/+1.1/-0.4/-0.4pct。营运能力：截止2023H1 末，存货周转天数336 天（-28 天），存货结构显著改善；应收账款周转天数28 天（-7天）；2023H1 经营活动现金流净额为6.15 亿元（+18.90%），资金充足。

    　　风险提示：门店拓展不及预期，电商竞争加剧，产能落地不及预期。