业绩简评

    　　2025 年10 月13 日，公司发布2025 年三季度报告。2025 年1-9月实现营收40.28 亿元，同比+40.19%；实现归母净利润3.99 亿元，同比+13.13%。Q3 单季度实现营收14.53 亿元，同比+25.34%；实现归母净利润1.83 亿元，同比+8.35%。

    　　经营分析

    　　收入增速略低于市场预期，我们认为与项目制订单交付、验收节奏有关：公司3Q25 收入40.3 亿元，同比+25%，但环比2Q25 下滑11%。同时从在手订单看，公司三季度末存货规模达12.32 亿元，较年初增长39.32%，但相较2Q 环比-0.56%。我们认为公司收入、存货规模增长不及预期主要系：1）2Q 有部分1Q 的项目确收延迟，基数相对较高；2）项目从招标到交付、验收有一定的时间差。我们认为在下游算力投资和数据中心高景气驱动下，液冷市场快速扩张，公司未来业绩放量的确定性仍然较高。

    　　盈利水平持续改善，毛利率环比修复：3Q25 公司毛利率29.4%，环比+3.4pct/同比-3.4pct，我们认为2Q 毛利率承压主要系销售组合变化、国内市场竞争加剧等影响，而伴随液冷产品在AI 数据中心的放量，3Q 毛利率已有所修复。费用方面，公司3Q25 销售、管理、研发费用率环比分别+0.8pct/+0.7pct/+0.7pct，但同比-2.2pct/-0.1pct/-0.2pct，费用管控水平较好。

    　　与CSP 大厂紧密合作，作为液冷平台型公司将充分受益于AI 浪潮：公司将在OCP 大会上，展出与谷歌联合研发的Dechutes 5CDU，新增谷歌大客户预期；同时也将展出为英伟达MGX 设计的快接头。AI 浪潮下液冷想象空间极大。英伟达GB200 及GB300 系列、Meta ASIC 系列机柜均采用液冷设计，且GB300 机柜快接头用量翻倍，单机柜液冷价值量更高。我们看好公司凭借“端到端、全链条”的液冷产品平台化布局实现收入利润双升。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计2025/2026/2027 年公司营业收入分别为63.34/88.87/117.48 亿元，归母净利润为9.14/13.52/19.60 亿元，公司股票现价对应PE 估值为83.35/56.34/38.87 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　AI 服务器需求不及预期的风险、行业竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。