小微转型显效，资产质量优异

    张家港行于8 月24 日发布2020 年中报，1-6 月归母净利润、营业收入分别同比+4.2%、+17.6%，增速较1-3 月-8.3pct、-1.1pct。张家港行利润增速下行，小微转型成效显现，资产质量改善明显。我们预测2020-2022 年EPS 为0.55/0.60/0.68 元，目标价7.27 元，维持“增持”评级。

    小微转型显效，拓展异地空间

    公司持续发展小微业务，推动零售转型，小微客户和小微贷款增速方面均较为亮眼。6 月末小微企业、微贷客户数分别较2019 年末+16.2%、+10.7%，均高于全行客户增速0.3%。6 月末小企业部贷款金额、微贷金额分别较2019 年末+16.1%、+21.2%，保持高速增长。此外，公司在坚守本地优势的同时，大力发展异地业务，打开增长的天花板。6 月末存款、贷款本地市场份额分别为20.4%、14.3%，均居张家港市前列。6 月末异地分支行存款、贷款分别同比+22.2%、+15.5%，存款快于全行增速。

    贷款投放较快，净息差较一季度下降

    1-6 月年化ROE、ROA 分别同比-0.20pct、-0.05pct 至9.18%、0.77%。6月末总资产、贷款、存款增速分别为+8.8%、+19.1%、+16.6%，较3 月末+6.3pct、+2.3pct、+5.6pct。Q2 新增贷款主要为个人贷款，以个人经营贷为主。1-6 月净息差为2.79%，较1-3 月-11bp，但较2019 年+5bp。1-6月生息资产收益率、计息负债成本率分别为4.80%、2.21%，较2019 年-4bp、-12bp。虽然贷款定价走低（较19 年-12bp），但负债端存款和同业负债成本均较2019 年改善（分别较19 年-2bp、-29bp）。

    资产质量指标亮眼，采取多计提多处置策略

    6 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.21%、298%，季度环比-15bp、+31pct。不良率降幅显著，风险抵御能力进一步增强。公司采取多计提拨备、多核销策略，Q2 单季年化信贷成本为3.33%，同比+33bp；上半年核转不良贷款6.98 亿元，同比+47%。关注类贷款占比较3 月末下降65bp至2.18%，逾期90 天以上贷款偏离度仅有47%。6 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.62%、10.67%，较3 月末-0.78pct、-0.68pct。

    资本充足率下降主要由于利润增速下行导致内源资本补充能力下降。1-6月中间业务收入同比+69.2%，增速较3 月末-3.3pct，保持高速增长。

    目标价7.27 元，维持“增持”评级

    鉴于公司顺应监管导向，加大拨备计提力度导致利润增速下行（与行业趋势一致），我们预测2020-2022 年EPS 为0.55/0.60/0.68 元（2020-22 年原预测为0.59/0.67/0.79 元），2020 年BVPS6.05 元，对应PB1.05 倍。

    可比公司2020 年Wind 一致预测PB 为0.93 倍，公司大力转型微贷，基本面较同业更稳健，稀缺性持续强化，应享受一定估值溢价，我们给予2020年目标PB1.2 倍，目标价由6.39~7.00 元上调至7.27 元。

    风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。