事项：

    　　公司发布2023 年前三季度报告。2023Q1-3 公司实现营业总收入30.05 亿元，同比+52.54%；归母净利润3.96 亿元，同比+81.07%；扣非归母净利润3.76 亿元，同比+95.03%。单Q3 实现营业总收入11.11 亿元，同比+46.17%。归母净利润为1.50 亿元，同比+67.28%。扣非归母净利润1.45 亿元，同比+82.89%。

    　　23Q3 收入延续高增，业绩处于此前预告中枢。

    　　评论：

    　　聚焦七大核心品类，全渠道转型效果显著，共同带动23Q3 收入+46%。公司聚焦辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻布丁、蛋类零食及果干坚果，重点大单品持续逐月爬坡，9 月魔芋爽/鹌鹑蛋体量达到6/5kw+。

    　　渠道端，BC 超/定量流通维持双位数增长，新渠道表现亮眼，其中9 月零食量贩接近亿元，与零食很忙（门店4k）、零食有鸣（2k+）、赵一鸣(2.3K)等深度合作；电商受益于抖快等新媒体同比高增，综合带动公司23Q3 收入同比+46%。

    　　供应链提效叠加渠道结构优化，毛销差同比+1.3pcts，净利率同比+1.7pcts 至13.5%。年初以来棕榈油、黄豆等主要原材料价格回落，叠加公司积极布局鹌鹑蛋、魔芋等上游原料，预计整体生产成本有所下降。与此同时，直营占比降低、零食量贩渠道占比提升，共同致23Q3 毛利率同比-1.6pcts 至32.9%。而单Q3 毛销差22.2%，同比+1.3pcts，预计渠道结构优化与供应链提效明显优化盈利。费用端，23Q3 销售/管理/研发/财务费用率为11.8%/4.4%/1.6%/0.3%，同比-2.8pct/+0.3pct/-0.9/+0.2pct，其中，单三季度股份支付费用2.2kw, 带动管理费率小幅提升，但整体费率-3.1pcts，表明公司全力打磨供应链，降本增效成果显著。综上，公司最终实现单Q3 净利率13.5%，同比+1.7pcts，环比+0.1pcts。

    　　战略驱动由渠道转为品类品牌，来年增长动力依然充分。自21Q3 起，公司全渠道转型逐步显效，过去六个季度维持30%往上的增速，但零食量贩、电商等渠道基数提升后，市场担心明后年爬坡放慢，实际上年初以来公司季度收入均超预期，持续打破市场疑虑，当前新渠道与大单品逐季环比仍在增长。展望来年，一是品类品牌战略下魔芋/鹌鹑蛋/蒟蒻等有望进一步贡献增量，近期公司举办“大魔王”品牌发布会，明确以魔芋爽（23H1 实现2.23 亿，同比+163%）为起点孵化子品牌，开启多元化品牌建设，实现强势品类全渠道覆盖。二是华东、华北、西南等薄弱地区铺货远未饱和，一方面，公司规划定量流通渠道通过经销商定点突破，另外亦可借助零食量贩体系合作实现渗透。我们认为，公司强大的组织力和供应链护航，“低成本之上的高品质+高性价比”支撑，即便来年基数爬高，从渠道和品类维度，公司增长动力依然充分。

    　　投资建议：收入延续高增，业绩再超预期，维持“推荐”评级。公司全渠道多品类的逻辑持续兑现，前三季度为全年增长打下坚实基础，而中长期看，组织力领先铸壁垒，公司仍是零食赛道成长性与确定性兼具的稀缺标的。结合三季报情况，我们上调2023-2025 年EPS 预测为2.71/3.44/4.19 元（原预测为2.53/3.31/4.06 元），对应PE 为29/23/19 倍，维持目标价89 元及“推荐”评级。

    　　风险提示：需求弱复苏之下零食消费失速；零食量贩、抖音等新渠道增速放慢；新品放量不及预期；食品安全风险。