事项：

    　　公司于10 月28 日发布2021 年三季报，2021Q1-Q3 实现营业收入64.73 亿元，同比增长93.30%。归母净利润10.06 亿元，同比增长41.20%。其中Q3 单季实现营业收入36.84 亿元，同比增长119.90%。归母净利润3.96 亿元，同比增长3.68%。

    　　评论：

    　　自营加盟双线开花，黄金饰品增速喜人。2021Q1-Q3 自营业务实现营业收入9.17 亿元，同比增长79.67%，占公司整体营业收入的14.17%，具备较大增长潜力。加盟业务实现营业收入46.44 亿元，同比增长132.65%，占公司整体营业收入的71.74%。分产品看，受终端需求影响，黄金产品销售收入大增，2021Q1-Q3 自营/加盟黄金饰品实现收入分别为7.3/24.56 亿元，同比增长111.97%/848.18%。Q3 单季自营业务实现营业收入2.7 亿元，同比增长52.1%。

    　　加盟业务受新代理模式及非凡古法黄金系列影响，单季实现营收30.62 亿元，同比增长169.13%。电商业务受去年高基数影响，单季收入略有下滑。

    　　省代模式落地，渠道下沉提档加速。2021Q1-Q3 新增门店436 家，同比增长25.29%；撤减门店268 家， 同比下降20.94%，较年初净增加168 家。从门店类型看，自营门店净减少11 家，加盟门店净增加179 家。公司引入省代模式，通过省级代理商实现未开拓区域的市场拓展工作，能够有效整合省代优质的客户资源与渠道资源，实现总部、公司办事处、省代、加盟商协同整合，大幅度提升渠道下沉的效率。

    　　毛利净利继续承压，运营能力显著提升。受公司黄金类产品销售占比提升影响，2021Q1-Q3 毛利率/净利率为29.41%/15.52%,同比下降14.91/5.72pct。受金价上涨影响，公司前三季度毛利水平缩窄，整体仍处于合理区间。2021Q1-Q3 总资产周转率/存货周转率分别为0.92/1.74 次，同比增长68.18%/129.78%，运营能力显著提升。

    　　盈利预测、估值及投资评级。我们认为，省代模式的落地推进了公司资源整合，成为品牌渗透与下沉的有效推动力。在产品设计上公司紧追时代风格体系，推出的“非凡古法黄金”系列登上央视科教频道，设计与工艺获得了认可，继续看好消费升级环境下，公司长期增长潜力。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为13.42/16.75/19.52 亿元（前值12.9/15.7/18.8 亿元），EPS 分别为1.22/1.53/1.78 元(前值1.18/1.43/1.72 元)，对应当前股价PE 分别为15/12/11 倍。

    　　采用绝对估值法，维持公司目标价29.5 元/股，对应2021 年24 倍PE，2022年19 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动；省代模式效果不及预期等。