事件：公司发布2021 年报及2022 一季报。2021 年公司实现营业收入91.55亿元，同比+80.07%，主要由于省级服务中心合作的方式引入，黄金类产品销售增长明显；归母净利润12.25 亿元，同比+20.85%。2022Q1 公司实现营业收入27.54 亿元，同比+138.15%，归母净利润2.9 亿元，同比+23.26%。

    收入端： ① 分季度看， 21Q1-22Q1 公司分别实现营业收入11.57/16.32/36.84/26.82/27.54 亿元， 分别同比+70.68%/+63.93%/+119.90%/+54.55%/+138.15%；②分产品看，素金首饰/镶嵌首饰 /品牌使用费分别实现营业收入55.65/22.29/6.94 亿元，分别同比+232.22%/+0.90%/+25.43%，镶嵌产品销售受到了明显抑制主要是疫情因素以及经济环境变化因素所致。

    毛利率端： 2021 年公司毛利率为27.31%，同比-13.72pct，主要由于黄金类销售收入快速增长使得收入结构发生了较大变化。分产品看，素金首饰/镶嵌首饰 /品牌使用费毛利率分别为10.59%/29.74%/100%，分别同比-12.07/+2.65/0pct。

    期间费用端：2021 年公司期间费用率为8.59%，同比-6.29pct。①销售费用率为7.61%，同比-5.53pct；②管理费用率为1.06%，同比-0.89pct；③研发费用率为0.15%，同比-0.10pct；④财务费用率为-0.23%，同比+0.23pct。

    利润端：公司发展态势向好、收入结构变化、盈利水平提升，推动净利润增长。分季度看， 21Q1-22Q1 公司分别实现归母净利润2.35/3.75/3.96/2.19/2.90 亿元， 分别同比

    +133.85%/+62.96%/+3.68%/-27.29%/+23.26%。

    持续发力产品研发，优化产品配货模型。公司在黄金产品研发上逐步发力，加强黄金文创IP 联名的合作力度；在钻石镶嵌产品研发上持续发力，推出星座极光系列，提升产品竞争力。公司启动黄金产品供应链变革、优化升级钻石产品配货模型，提升黄金配货效率和钻石产品周转率。

    优化门店布局，注重拓店质量，线上线下协同助力产品销售。截止2021年底，周大生门店数量4502 家，2021 年度新增门店734 家，净增门店313家。公司加强门店精细化运营管理，2021 年度公司自营平均单店营业收入522.7 万元，同增87.31%。线上销售主要集中第三方平台，整体增速较去年有所回落。

    黄金珠宝行业持续迭代，公司激发渠道发展活力，22Q1 业绩同增明显，未来有望首先受益。黄金珠宝行业需求侧消费场景数更多样化，消费频次高频化，消费者愿意因为设计和文化内涵支付工费的意愿持续在增强，消费者更信赖头部品牌，龙头优势明显。周大生一方面持续产品升级迭代，一方面加速渠道布局以及门店的精细化运营，未来公司品牌力有望持续提升。

    投资建议：预计22-23 年公司利润14/16 亿， 对应PE 为10/9 倍，省代模式以及配货模型全面推进下明年业绩有望加速增长，坚定推荐。

    风险提示：疫情反复风险，宏观经济环境风险，公司经营风险，渠道拓展不及预期。