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    周大生发布2021 年年报&2022 年一季报：2021Q4，公司实现营收26.82亿元/+54.55%，环比-27.21%；归母净利润2.19 亿元/-27.29%，环比-44.71%；扣非归母净利润2.29 亿元/-18.97%，环比-40.04%。2021 全年，实现营收91.55 亿元/+80.07%；归母净利润12.25 亿元/+20.85%；扣非归母净利润11.93 亿元/+26.16%。2022Q1，实现营收27.54 亿元/+138.15%，环比+2.70%；归母净利润2.90 亿元/+23.26%，环比+32.44%；扣非归母净利润2.82 亿元/+26.29%，环比+22.68%。

    投资要点：

    2022Q1 业绩超预期，全年业绩预计增长10-20%。

    1）2021Q4，公司实现营收26.82 亿元/+54.55%，环比-27.21%；归母净利润2.19 亿元/-27.29%，环比-44.71%；扣非归母净利润2.29亿元/-18.97%，环比-40.04%。

    2）2021 全年，实现营收91.55 亿元/+80.07%；归母净利润12.25亿元/+20.85%；扣非归母净利润11.93 亿元/+26.16%；3）2022Q1，实现营收27.54 亿元/+138.15%，环比+2.70%；归母净利润2.90 亿元/+23.26%，环比+32.44%；扣非归母净利润2.82 亿元/+26.29%，环比+22.68%；其中2022 年1-2 月实现营收约23.19亿元/+203.11%，3 月营收约4.35 亿元/+11.10%；2022 年1-2 月归母净利润约2.18 亿元/+36.01%，3 月归母净利润7200 万元/-3.84%。

    4）2022 年指引：营业收入预计同比增长10-20%；净利润预计同比增长10-20%。

    黄金高景气引领增长，加盟模式部分黄金更改收入口径，Q1 黄金线上发力高增。

    1）2021Q4，自营（线下）营收3.43 亿元/+63.33%；加盟营收18.78亿元/+55.72%；线上营收4.09 亿元/+52.04%。

    2）2021 全年，素金营收55.65 亿元/+232.22%；镶嵌营收22.29 亿元/+0.90%。自营（线下）营收12.60 亿元/+74.97%；加盟营收65.22亿元/+103.66%；线上营收11.48 亿元/+18.17%。

    3）2022Q1，自营（线下）营收3.59 亿元/+4.33%，其中镶嵌0.37亿/-26.11%，黄金产品销售收入3.1 亿/+12.35%；加盟营收20.63 亿元/+228.79%，其中镶嵌1.4 亿/-28.89%，黄金17.06 亿/+679.03%；线上营收2.81 亿元/+90.48%，其中镶嵌0.2 亿/+13.56%，黄金1.75亿/+110.2%

    受黄金高景气提振，2021 全年单店店效实现高增。2021 年，公司自营单店收入522.70 万元/+87.31%，其中，镶嵌75.72 万元/+19.45%，黄金424.83 万元/+116.07%；单店毛利158.15 万元/+35.37%，其中，镶嵌49.02 万元/+23.61%，黄金98.47 万元/+45.77%。加盟单店收入161.44 万元/+90.10%，其中，镶嵌48.36 万元/-4.49%，黄金90.22 万元/+545.34%，品牌使用费17.18 万元/+17.08%，加盟管理服务5.64 万元/+2.21%。

    省代模式下充分整合优质客户资源，拓店速度加快。

    1）2021Q4，新开门店298 家/+4.56%，其中，加盟店289 家/+2.12%；自营店9 家/+350%；净开门店145 家/-14.20%，其中，加盟店145家/-15.70%，自营店0 家。

    2）2021 全年，新开门店734 家/+15.96%，其中，加盟店712 家/+14.10%；自营店22 家/+144.44%；净开门店313 家/+75.84%，其中，加盟店324 家/+56.52%，自营店-11 家（2020 年净减29 家）。

    3）2022Q1，新开门店74 家/-1.33%，其中，加盟店71 家/-4.05%；自营店3 家/+200%；净开门店2 家/0%，其中，加盟店9 家/+12.5%，自营店-7 家（2021 年同期净减6 家）。

    黄金占比提升，整体毛利率有所下滑，营销投放优化下销售费用优化省代模式下，由加盟商直接缴纳的品牌使用费（毛利率100%）部分转变为了黄金产品的批发销售收入，整体毛利率有所下降。营销方面，公司加速线上线下融合，创新营销手段，力促精准化营销投放，有效提升营销效率。2022 年，公司在营销方面进一步提出整合化、数字化及新媒体化等三方面的升级要求，销售费用有望进一步优化。

    1）2021Q4，公司毛利率22.25%/-12.45pct，环比+1.20pct；归母净利率8.16%/-9.19pct，环比-2.58pct；销售费用率7.19%/-4.31pct，环比+1.53pct。

    2）2022Q1，毛利率20.17%/-20.25pct，环比-2.08pct；归母净利率10.52%/-9.81pct，环比+2.36pct；销售费用率5.71%/-5.89pct，环比 1.49pct。

    投资评级： 预计2022-2024 年公司实现营业收入108.82/125.27/141.00 亿元，同比增长19%/15%/13%；归母净利润14.33/16.40/18.53 亿元， 同比增长17%/14%/13%；对应估值12.83/11.21/9.92 xPE。维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响行业复苏节奏；拓店速度不及预期；行业竞争加剧；子品牌整合效果不及预期；门店管控不足影响品牌声誉的风险。