核心观点：

    事件：公司发布业绩快报，2022 年上半年实现营业收入50.98 亿元，同比增长82.79%，实现归母净利润5.85 亿元，同比下滑4.07%，扣非归母净利润5.61 亿元，同比下滑3.44%。公司22Q2 单季实现收入23.44 亿元，同比增长43.57%，实现归母净利润2.95 亿元，同比下滑21.22%，扣非归母净利润2.80 亿元，同比下滑21.94%。

    渠道方面，截至22 年6 月底，公司门店数量达4525 家，上半年净增23 家，其中Q2 净增21 家。4 月作为传统开店旺季，但因疫情影响开店节奏明显放缓。2022 年上半年，自营线下业务收入5.67 亿元，同比下滑12.29%，自营线上（电商）业务收入6.04 亿元，同比增长38.93%，加盟业务收入38.03 亿元，同比增长140.4%。其中，Q2 单季自营线下业务实现收入2.08 亿元，同比下滑31.4%，自营线上业务实现收入3.23 亿元，同比增长12.2%，加盟业务实现收入17.4 亿元，同比增长82.2%。各条业务线增速相比1Q22 均有不同程度的下降，加盟业务收入的高增长，主要来自于黄金展厅批发模式的收入确认方式变更。

    品类方面，上半年公司调整产品战略，以黄金产品为主力，以镶嵌产品为核心，正式发布“非凡国潮”黄金文创新品，包含“吉祥 布达拉”、“如意 普陀”、“遇见 国潮”三大系列，不断加强黄金研创力度，完善产品体系。公司给予黄金新产品28 天免息期，因此应收账款从1Q22末的3.01 亿元提升至6.02 亿元。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司22-24 年收入分别为130.8 亿元、165.7 亿元、204.6 亿元，归母净利润分别为13.8 亿元、16.9 亿元、20.3 亿元，同比增速分别为12.5%、22.5%、20.3%。给予22 年15倍PE 估值，对应合理价值18.86 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。金价波动致使黄金首饰需求放缓；原材料波动造成毛利率波动；高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。