公司2022H1 实现营业收入50.98 亿，同比增长82.8%，实现归母净利润5.85 亿，同比下滑4.1%，其中22Q2 公司实现营业收入23.44 亿，同比增长43.57%，实现归母净利润2.95 亿，同比下滑21.2%，净利润下滑主要系线下疫情影响。

    素金产品实现高速增长。22H1 公司实现镶嵌/素金/品牌使用费分别为5.1/39.2/3.1亿元，同比增长-43.5%/221.5%/-8.3%，素金类产品高速增长，主要系公司省代模式的持续推进和产品的深度开发。公司上半年正式发布了周大生“非凡国潮”黄金文创IP 新品，推出兼顾文化审美和实用搭配美学价值的“吉祥·布达拉”、“如意·普陀”、“遇见·国潮”三大系列产品。此外，公司携手《国家宝藏》 重磅推出集“国韵”、“家庆”以及“藏器”三大主题的“中国国宝艺术典藏金品”，深度演绎东方文化艺术之美。

    加盟渠道受黄金产品拉动高增，线上渠道加速布局。22H1 公司自营/加盟/线上渠道分别实现收入5.7/38.03/6.04 亿元，同比增长-12.4%/140.4%/38.9%，其中加盟渠道高增主要系展销业务模式下的黄金产品拉动（实现收入29.9 亿元，同比增长693%）。线上渠道也实现逆势增长，主要由于公司在疫情防控常态化下，更重视新零售业务，品牌直播账号矩阵长效经营，GMV 成功实现稳定增长，并在22Q2 着重发力建设达人播体系。七夕活动期间，公司联合丸子之家实现 2 小时 500 万+销售额，4 月与腾讯视频号发起周大生超级品牌日活动，突破品牌自播销售。

    疫情拖累上半年开店进度，期待下半年省代模式发力和黄金消费的进一步回补。

    22H1 公司净开店23 家至4,525 家，其中直营净关3 家，加盟净增26 家。门店结构来看，一二线城市/三四线及以下城市门店数量分别为1,362/3,163 家，占比为30%/70%，专卖店/商场数量为2,005/2,520 家，占比为44%/56%。我们认为，上半年受疫情影响，开店进度有所放缓，下半年公司开店有望适度提速，再叠加黄金消费由于婚庆等因素具有一定刚性，下半年整体经营预计好于上半年。

    根据中报，我们下调盈利预测（下调了收入，上调了毛利率），预测2022-2024 年每股收益分别为1.29、1.54 和1.80 元（原2022-2024 为1.31、1.57 和1.93 元），参考可比公司，维持公司2022 年13 倍PE 估值，对应目标价16.72 元，维持“增持”评级。

    风险提示：疫情反复及国内经济下滑带来的零售风险，新品牌培育低于预期等