投资要点：

    公司公布2022 年三季度报告，业绩符合预期。1）公司2022 年前三季度实现营业收入89.37 亿元，同比增加38.05%，归母净利润9.31 亿元，同比减少7.48%，扣非净利润8.70亿元，同比减少9.78%。2）公司22Q3 实现营收38.39 亿元，同比增长4.19%，实现归母净利润3.45 亿元，同比下降12.72%，实现扣非净利润3.08 亿元，同比下降19.40%。

    高基数不改黄金产品靓丽表现，疫情下门店布局持续优化。受益于展销业务模式稳步推进以及22Q2 疫情后黄金需求回补，22Q3 黄金类产品实现营收29.47 亿元，高基数下依然实现同比19.65%增长。镶嵌产品22Q3 实现营收4.60 亿元，同比下滑41.97%，主因三季度公司主阵地华南地区疫情反复影响订货会表现，对镶嵌产品加盟销售产生拖累。面对疫情挑战，公司门店扩张策略更加审慎，重心更多放在优化现有门店布局，22Q3 净增门店48 家，新开门店191 家，闭店143 家。截至三季度末终端门店共4573 家，其中加盟门店4339 家，自营门店234 家。

    毛利率受产品结构变动影响，费用管控精细化水平提升。分渠道看，22Q3 加盟/自营/线上业务实现营收32.12/2.94/2.90 亿元，同比+4.90%/+8.89%/-4.61%，其中加盟业务占比83.67%，同比+0.55pct。分产品看，22Q3 黄金产品占比提高，公司实现整体毛利率17.91%，同比-3.13pct。公司持续推进降本增效，标准化经营管理提升费用管控精细度。

    22Q3 公司期间费用率为5.57%，同比减少0.68pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.96%/0.59%/0.07%/-0.05%，分别同比-0.70pct/-0.04pct/-0.01pct/+0.07pct。

    推进黄金产品主线战略，新品牌优化门店模型可复制性强。公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，着力构建时尚、文创类黄金产品的差异化竞争优势，2022 年以来联合国内知名IP 推出 “非凡国潮”、“遇见国潮”等多款产品。同时，公司于22 年9 月新推出“周大生经典”品牌，主要面向年轻消费者，和周大生综合门店在产品和营运等方面形成差异。其中产品以黄金品类为主，镶嵌、彩宝等辅助品类做精品，同时运营标准配货模型形成模块化、标准化、信息化。得益于营运标准化，门店可复制性强，预期“经典”

    品牌开店将更加密集，有利于拓宽消费者触达。此外品牌投资门槛设为200 万，较周大生标准店的一般投资额减少2/3 以上，低门槛有助于加盟商实现高周转和高回报。

    下调盈利预测，维持“买入”评级。面对疫情挑战，公司修炼内功，打磨产品和配货模型，优化门店布局，磨合省代模式，门店拓展也更加谨慎。新推出的“周大生经典”品牌拥有差异化、标准化和低投资门槛优势，预计将在消费复苏期帮助公司快速实现渠道扩张，强化品牌认知。考虑疫情不确定性，我们下调盈利预测，预计22-24 年EPS 分别为1.12/1.34/1.50 元（原值1.21/1.43/1.58 元），对应PE 为10/8/7 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：金价大幅波动，展店不及预期，行业竞争加剧。