投资要点

    　　Q1 扣非业绩高基数（22Q1+26%）下高增长（23Q1+26%）增速亮眼22 年实现总营收111.2 亿，同比增长21.4%，归母净利10.9 亿，同比下降10.9%，扣非归母净利10.3 亿，同比下降14.1%，毛利率20.8%，同比下降6.5pct，扣非归母净利率9.2%，同比下降3.8pct。

    　　22Q4 总营收21.8 亿，同比下降18.7%，归母净利1.6 亿，同比下降26.9%，扣非归母净利1.6 亿，同比下降32.5%，毛利率22.6%，同比增加0.4pct，扣非归母净利率7.1%，同比下降1.5pct。

    　　23Q1 总营收41.2 亿，同比增长49.6%，归母净利3.7 亿，同比增长26.1%，扣非归母净利3.6 亿，同比增长26.5%，毛利率17.9%，同比下降2.3pct，扣非归母净利率8.6%，同比下降1.6pct。高基数下增长亮眼，22Q1 公司总营收同比增长138%，归母净利同比增长23%，扣非归母净利同比增长26%。

    　　疫情下门店经营受阻，电商销售表现亮眼

    　　22 年线下门店正常经营受影响较大，自营门店单店收入451.1 万（yoy-13.7%），门店拓展进展亦受影响，22 年门店净增114 家（自营/加盟净增11/103 家）；公司注重全渠道发力，持续发力线上，电商销售增速亮眼，22 年加盟/电商/自营线下业务收入yoy+27.2%/+34.6%/-15.1%，毛利额yoy-8.0%/+15.0%/-25.1%；23Q1 加盟/电商/自营yoy+48.9%/+85.7%/+36.3%，门店净增21 家，截至23Q1 共有4637 家门店（自营/加盟门店269/4368 家）。

    　　黄金景气延续贡献业绩增长，镶嵌触底企稳

    　　22 年镶嵌/素金首饰收入yoy-41.7%/+52.2%，素金首饰收入占比进一步提升至76.2%，同比提升15.4pct，主力产品销售定位清晰，贡献业绩重要驱动力；23Q1镶嵌/素金yoy+12.2%/+56.3%，外部环境向好，消费场景恢复，各品类需求均有复苏，态势良好。

    　　全新品牌门店周大生经典亮相，进一步完善黄金产品体系，有望实现快速增长22 年公司推出全新品牌周大生经典，以黄金品类的销售及轻投资+精运营为特点，同时进一步完善黄金产品体系，推出了黄金镶钻的“点钻潮金”系列及轻古法的“浪漫花期”系列，拓展年轻时尚消费客群，有助于品牌深耕市场，并在渠道端实现快速覆盖。

    　　盈利预测及估值：电商运营&产品结构优化&数字化提升单店创收，省代模式推进&周大生经典驱动拓店提速，渠道持续放量。预计23/24/25 年营收142/166/192亿元，同比增长27.59%/17.07%/15.87%；归母净利润13.82/16.54/19.16 亿元，同比增长26.75%/19.66%/15.80%，对应PE 13.44/11.23/9.70X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧；新品牌拓展不及预期；门店扩张不及预期；金价波动。