周大生发布2023 半年报：1H23 实现收入81 亿元，同比增长59%；归母净利润7.4 亿元，同比增加26.45%，扣非归母净利润7.1 亿元，同比增加26.1%。

    　　其中2Q23 收入39.5 亿元，同比增长69%，归母净利3.7 亿元，同比增长27%，扣非归母3.51 亿元，同比增长26%。

    　　公司宣布半年度利润分配预案：向全体股东拟每10 股派发现金股利3 元（含税），共计派发现金股利3.26 亿元。

    　　简评及投资建议：

    　　1、1H23 电商渠道收入同比增91%，自营/加盟单店毛利各同比+15%/28%。

    　　分业务模式：加盟业务：1H23 收入59.8 亿元，同比增长57.16%，占总收入的74.02%，销售毛利润为8.75 亿元，同比增长32.42%，其中镶嵌类产品销售收入3.83 亿元，同比下降3.91%，黄金类产品销售收入50.63 亿元，同比增长69.34%。总体来看，加盟业务发展势头强劲，主要因为黄金消费景气持续且公司黄金产品体系更加完善，通过区域展销模式提升了供货效率；电商业务：1H23收入11.6 亿元，同比增长91.33%。销售毛利润为2.89 亿元，同比增长55.74%，其中镶嵌类收入8292.35 万元，同比增长60.63%，黄金类收入8.55 亿元，同比增长147.37%；线下自营：1H23 收入8.28 亿元，同比增长45.99%，销售毛利润为2.19 亿元，同比增长32.33%，其中镶嵌类产品销售收入 5,991.21 万元，同比下降 4.07%，黄金类收入7.47 亿元，同比增长53.32%；其他业务：

    　　1H23 供应链服务收入0.35 亿元，同比降低1.05%，小贷金融收入0.1 亿元，同比降低43.49%，其他业务收入0.69 亿元，同比减少3.25%，宝通供应链服务、小贷金融及其他业务毛利合计1.09 亿元，较上年同期下降 8.17%。1H23业务整体毛利率为 18.46%，同比-3.69pct，主要由于黄金类、镶嵌类产品销售收入增减变动使得收入结构发生了较大变化。

    　　分品类：镶嵌产品：1H23 镶嵌类产品收入5.26 亿元，较上年同期增长 2.57%；素金产品：1H23 收入67.31 亿元，同比增长71.71%；品牌使用费：1H23 收入4.29 亿元，同比增加36.6%。

    　　2.开店：1H23 新开门店319 家，一二线占比持续提升。

    　　1H23 累计新增门店319 家（其中加盟门店268 家/自营门店51 家），累计撤减门店200家（其中加盟门店182 家/自营门店18 家），净增加门店119 家（其中加盟门店86 家/自营门店33 家），截至2023 年6 月底终端门店数量4525 家，其中加盟门店4290 家，自营门店235 家，分布在一二线的终端门店1481 家，占比31.3%。

    　　进一步拆分公司各类型门店的效益：

    　　（1）自营店：1H23 自营平均单店营业收入305.49 万元，同比增长26.60%。其中，自营单店平均镶嵌销售收入22.11 万元，同比下降16.82%，单店平均黄金产品销售收入275.54 万元，同比增长32.95%。1H23 自营平均单店毛利81 万元，同比增15%。

    　　（2）加盟店：1H23 年加盟业务单店平均营业收入136.29 万元，同比增长52.47%。其中，单店平均镶嵌首饰批发收入8.73 万元，同比下降6.78%，主要由于钻石镶嵌行业仍处在周期性调整阶段，加盟客户镶嵌产品补货需求下降影响。单店平均黄金产品批发销售收入115.47 万元，同比增长64.28%，主要由于黄金消费景气持续，公司黄金产品体系更加完善，通过区域展销模式提升供货效率所致。1H23 加盟平均单店毛利20 万元，同比增28%。

    　　3、1H23 营业利润同比增长26.73%，归母净利润同比增长26.45%。1H23 营业利润同比增长26.73%至9.55 亿元，营业外收入573 万元、营业外支出123 万元，最终归母净利同比增长26.45%至7.40 亿元，扣非净利同比增长26.06%至7.07 亿元。

    　　4、经营回顾：（1）黄金产品：以“情感、时尚、文创IP”为方向，加快构建产品矩阵。

    　　上半年公司加快IP 联名合作力度，除原有卡通IP 系列、文化IP《国家宝藏》系列及黄金文创IP“非凡国潮”系列，新增国际艺术IP《莫奈》联名系列，丰富品牌 IP 合作矩阵。此外，黄金产品共打造“欢乐童年、浪漫花期、幸福花嫁、吉祥人生、美丽人生、璀璨人生”六大产品线，每条产品线下有不同产品系列，其中幸福花嫁系列成为品牌自有文化婚嫁黄金系列。众多产品系列和联名系列使得公司充分打造差异化竞争优势。

    　　（2）继续深化钻石产品研发，聚焦情景化精准定位客群。上半年公司聚焦“幸福婚恋+时尚魅力”两大产品方向，将钻石产品研发向情景化、年轻化发展，以五大产品风格锁定五大消费人群，打造了 Shining girl、百魅、悦舞、都市独白、甜蜜星人、幸福时刻、幸福花嫁、梵高博物馆联名系列等丰富的系列组合，满足不同消费群体的多样化需求。

    　　同时，上半年公司重点升级强化文化 IP 与艺术 IP 矩阵，分别重磅推出国家宝藏文化创意钻饰系列与莫奈花园国际艺术珠宝系列。国家宝藏文化创意钻饰系列以中华文化精神为核心，以千年国宝文物为载体，以现代创新设计美学为抓手，打造兼具精神文化价值与时尚佩戴功能的特色产品。此外，公司通过代言人任嘉伦在时尚杂志的倾心演绎，带动消费者对系列持续关注与传播。

    　　更新盈利预测。我们预计公司2023-2025 年收入各146.16、177.14、210.88 亿元，同比增长31.5%、21.2%、19.0%；归母净利润13.95、16.47、19.44 亿元，同比增长27.9%、18.1%、18.1%。参照可比公司2023 年估值，考虑到公司轻资产模式有望继续推进快速扩张，给予2023 年15-18 倍PE，对应合理市值区间209-251 亿元，对应合理价值区间19.09-22.90 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：行业需求疲软；扩张速度不确定；存货管理风险。