行业集中度提升、区域分化显著。2023 年H1，全国黄金消费量554.88 吨，与22 年同期相比增长16.37%，其中黄金首饰368.26 吨，同比增长14.82%。

    头部珠宝品牌市占率呈现逐年提升趋势，CR10 从17 年的21%上升至22 年的36%，渠道拓张是过去近十年期间珠宝公司集中度提升的核心驱动力。各地区对黄金珠宝的消费能力有所分化，北京区域优势突出，今年1~7 月社零中珠宝零售值同比2022 年增长27.30%，较2021 年增长54.98%。

    定位综合性品牌，依靠“自营+加盟”连锁渠道开拓黄金珠宝市场。公司成立于1999 年，从事“周大生”品牌珠宝的设计、研发、推广和连锁运营。

    以加盟为主，自营为辅，持续布局终端渠道。截止23H1，公司存量门店4735家，包括4453 家加盟店。2020 年以来为了顺应市场趋势，公司将重心切入黄金赛道，形成以黄金为主战场、镶嵌为优势产品的竞争战略。

    省代改革+品牌矩阵优化，持续激发头部品牌竞争力。公司于2021 年引入省代模式，通过联合省代资源和力量，整合省代优质客户、渠道资源和运营团队，专注区域市场沉淀的供应链大数据，对渠道发展运营及供应链金融服务提供重要数据支撑，加大对加盟商的资金支持和运营支持，提升加盟店黄金铺货量。公司品牌设计符合国潮文化，配合时代潮流，采用品牌集成开发的方式，打造国家宝藏、世界艺术大师等IP 项目，增强产品的开发升级，提升产品工艺与视觉效果，形成品牌独特优势，打造品牌矩阵，从而满足消费者需求，提升单店规模效益，维持三四线城市优势，加快拓展一二线市场。

    投资建议：我们认为黄金珠宝的景气度将持续受益于投资属性&商品属性+黄金工艺改革顺应审美消费，头部品牌凭借渠道力+产品力在新一轮产业竞争中市场集中度有望进一步上移。我们预计23~25 年公司实现EPS 分别为1.31、1.57、1.87 元。参考相对估值，我们给予公司23 年15 倍PE，对应目标价19.65 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：消费复苏不及预期；金价剧烈波动；行业竞争加剧