投资要点

    　　公司2017H1 收入/净利润同增10.65%/10.54%，符合预期。公司公告2017年中报，收入同增11.65%至4.84 亿元、净利润同增10.54%至4445.34万元，扣非后同增6.76%至4251 万元。毛利率同降2.3PCTs 至58.59%，主要由于电商毛利率下降较多且收入占比提升；期内线上加大去库存力度和折扣、唯品会贡献较多比例，故毛利率下降6.8PCTS。销售费用率同降1.3PCTs 至38.91%、管理费用率稳定略增至6.36%。综合使净利率稳中微降0.1PCT 至9.2%。

    　　渠道结构优化持续推进，购物中心店比例提升。公司2017H1 线下销售同增2.55%，其中加盟企稳回升、直营保持高单位数增长，同店保持高单位数增长。期末公司拥有门店1417 家（直营/分销分别为949/468 家），较2016 年底减少41 家。公司2014 年开启购物中心渠道布局，截至2017 年上半年已拥有130 家左右。购物中心店面积更大，单店店效空间有望大幅提升（预计有望达400-500 万/年销售额）。同时公司与天虹、华润万家、茂业百货等大型商业集团开展合作，入驻众多中高端百货，预计后续街铺比例将持续收缩。线上增长势头较猛，同增52%至1.22 亿、占收入的25%（同比提升6.5PCTs）。三季度截至目前终端销售稳健增长，公司预期2017年1-9 月净利润同增5%-15%，

    　　产品系列持续延伸，经典IP 助力品牌营销。目前公司大童装在国内童装的市占率为1%，与阿迪达斯并列第二。2012 年推出的小童装有望使得公司更加充分受益全面二孩政策带来的需求增长。2017 年公司推出童鞋品类，进一步拓宽产品线。同时公司期内与迪士尼签署许可协议，获得旗下《星球大战》与《冰雪奇缘》经典IP 形象，并以此为主题举办新品发布会。线上渠道方面，公司以母婴垂直网站为代表，建立了与辣妈帮、妈妈帮、育儿网等主流母婴网站的长期合作。

    　　加大去库存力度，存货周转改善。2017H1 公司存货周转天数为214 天，较去年同期减少241 天，主要得益于公司通过线上唯品会渠道加大去库存力度。应收账款天数稳定略降至20 天。

    　　盈利预测、估值及投资评级。公司是国内童装小龙头，大童系列已有一定品牌地位，未来增长点有望来源于渠道结构调整带来的内生增长以及持续外延；小童系列望充分受益政策红利，带来新增长力。维持2017/18/19 年净利润预测0.87/0.95/1.06 亿元， 同增9.8%/9.7%/10.8% ，EPS0.87/0.95/1.06 元。

    　　风险因素。行业景气度下行，童装整体增速不及预期；公司渠道优化和店效改善不及预期；存货跌价风险。