1H20 业绩超预期，跨区域经营战略成效显现。毛利率高位继续提升，费用控制优异，利息收入持续提升，现金流大幅改善。上半年虽受疫情影响新签合同数量下降，但7 月新签合同已回升，料下半年迎来密集中标。招投标放缓造成订单扰动，2H20 有望迎密集中标；在手资金充沛，长久期、浮动利率的项目贷款佐证PPP 项目优质，业绩较快增长的同时保持财务健康。布局养护项目，逐渐转向“工程+运维”双轮驱动。考虑公司复工顺利，项目储备充足且优质，在手资金充沛等因素，我们维持2020-2022 年净利润预测2.9/3.7/4.6 亿元，对应2020-2022 年EPS 预测0.92/1.17/1.48 元（考虑转增股本影响），现价对应PE 为15.2x/11.9x/9.5x，维持“买入”评级。

    1H20 业绩超预期，跨区域经营战略成效显现。公司1H20 营收4.3 亿元（同比+13.2%），毛利1.8 亿元（同比+17.0%），归母净利润1.3 亿元（同比+21.0%），利润增速优于收入增速主要为毛利率提升且费用控制良好所致。分业务看，生态修复/市政绿化/其他业务收入为2.7/1.5/0.1 亿元（同比-18%/+300%/-33%），毛利1.1/0.6/0.03 亿元（同比-15%/+331%/-24%），生态修复业务下滑主要为去年基数较高导致，市政绿化高增支撑业绩增长。区域上，京津冀/内蒙/其他地区收入为2.7/0.4/1.2 亿元（同比-12%/-17%/+325%），我们预计京津冀收入料企稳回升，内蒙继续收缩，全国扩张效果料进一步显现。公司2Q20 收入/净利润同比+24%/+35%，二季度克服疫情影响，有序赶工实现业绩较好增长。

    毛利率高位继续提升，费用控制优异，利息收入继续提升，现金流大幅改善。

    1H20 毛利率为41.3%，同比+1.3pcts，主要为2Q20 较多项目完工结算、利润结转所致；分业务看，生态修复/市政绿化/其他业务毛利率为41.8%/41.0%/32.0%，同比+1.6/+3.0/+3.5pcts。期间费用率同比-1.4pcts 至4.2%，其中管理/研发/财务费用率为4.3%/3.8%/-3.9%，同比-1.1/+0.2/-0.5pcts，在收入较快增长同时三类费用均实现绝对规模下降，在面对疫情抓紧复工的同时保持优异的费用控制，体现了公司的精细化管理能力；其中利息收入1,702 万元（同比+30.1%）在高基数上继续实现较好增长。现金流方面，经营现金净流入4,374万元（上年同期净流出7,952 万元），项目回款较多助力现金流大幅改善；投资现金净流出5,438 万元（上年同期净流入1.1 亿元），主要为利用闲置资金进行现金管理及对外投资所致；筹资现金净流入1.9 亿元（上年同期净流出3,731万元），为增加PPP 项目融资2 亿元所致。

    招投标放缓造成订单扰动，2H20 料迎密集中标；在手资金充沛，长久期、浮动利率的项目贷款佐证PPP 项目优质，业绩较快增长的同时保持财务健康。1H20新签订单4.7 亿元（全部为EPC 订单），较去年同期下滑，主要系受疫情影响相关招投标数量下降；7 月份以来，公司新签订单已达1.6 亿（为上半年新签订单的34%），我们预计随着项目招投标恢复，2H20 将迎来密集中标。截至2020H1，公司货币资金及理财合计约12.9 亿元，占公司总资产的39%，在手资金充沛。此外，3 月公司为内蒙古丰市镇PPP 项目成立的SPV 子公司获得银行项目贷款2 亿元支持，借款期限10 年，借款利率为浮动利率，借款本金自项目进入运营期后开始归还，该贷款匹配项目全生命周期，我们认为该贷款足以佐证该PPP 项目质地优异，借助该贷款公司可明显减少项目施工中除资本金外的资金占用，且将受益于借款利率的下调可能。考虑公司项目储备充足且优质，在手资金充沛，我们预计公司业绩将在较快增长的同时保持财务健康。

    布局养护项目，逐渐转向“工程+运维”双轮驱动。凭借在工程端的优异表现，1H20 公司中标25 万平方米的津淄公路养护项目等一系列项目，长期养护面积达2,600 万平方米，较2019 年末+30%。未来随着养护项目占比提升，将推动公司向“工程+运维”双轮驱动转型，料能为公司贡献稳定的现金流，并为公司业绩提供稳健支撑。

    风险因素：地方政府财政实力恶化；回款周期延长导致现金流恶化等。

    投资建议：考虑公司复工顺利，项目储备充足且优质，在手资金充沛等因素，我们维持2020-2022 年净利润预测2.9/3.7/4.6 亿元，对应2020-2022 年EPS 预测0.92/1.17/1.48元（考虑转增股本影响），现价对应PE 为15.2x/11.9x/9.5x，维持“买入”评级。