中国宠物行业发展潜力大，公司持续深耕国内市场，未来有望成为行业龙头。

    　　采用分部估值法，国内业务参照海外可比公司以及相对的高成长性给予2022年5 倍PS;公司是宠物食品出口龙头，市占率领先，给予国外业务25 倍PE。

    　　公司目标市值合计为90 亿，对应目标价30 元，维持“买入”评级。

    　　 国内市场稳步增长，海外收入再超预期。一季度公司收入7.9 亿元（同比+41.6%），净利润2340 万元（同比+10.7%）。分地区来看，国内市场方面，2022Q1 公司继续围绕“聚焦国内市场，聚焦品牌，聚焦主粮”的发展战略，收入持续增长，我们预计同比增长约25%，尽管受国内局部新冠疫情反复影响，增速有所放缓，但相较于21Q4 单季度增速仍有提升；海外市场方面，我们预计同比增长约47%，剔除并表因素的影响，同比增速仍在40%以上，系海外市场需求持续旺盛，公司积极承接订单，同时受美国鸡肉价格上涨的影响，产品顺势提价，量价齐升带动收入增长超预期。

    　　 毛利率略有下滑，后续有望逐季回升。从毛利率来看，一季度公司整体毛利率18.5%，同比下降3.4pcts，环比下降0.5pct，受人民币升值以及美国鸡肉价格上涨的影响，毛利率有所下降，预计随着人民币贬值以及产品价格提升，公司毛利率有望逐季改善。费用率方面，一季度整体费用率11.1%，同比-1.4pcts，费用控制相对合理，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.9%/3.4%/1.5%/0.8%，同比分别变化-1.0pct/-0.7pct/-0.2pct/0.3pct。

    　　 基本面迎来拐点，看好公司长期成长。展望2022 年，海外市场需求有望持续旺盛，预计公司出口订单仍将持续快速增长。此外，3 月份以来人民币兑美元汇率由6.3 贬值到6.6，随着汇率边际改善，公司海外业务盈利能力有望于二季度开始逐步回升。国内市场方面，Wanpy 品牌干粮拓展顺利，4 月份随着新干粮工厂产能的释放，有望延续高速增长；ZEAL 品牌一季度围绕重磅湿粮产品0 号罐开展系列营销推广动作，市场声量和消费者认知逐步提升，随着产品线的丰富，ZEAL 品牌有望重回高增长。

    　　 风险因素：局部新冠疫情反复；公司新产品推广不及预期；汇率波动的风险。

    　　 投资建议：公司国内业务有望延续高增长，海外业务盈利能力有望逐季回升。

    　　维持2022-2024 年EPS 预测分别为0.56/0.85/1.12 元。采用分部估值法，公司国内收入持续高增短期尚未盈利，参照海外可比公司及相对高成长性给予国内业务2022 年5 倍PS；公司是宠物食品出口龙头，市占率领先，给予国外业务25 倍PE。公司目标市值合计为90 亿，对应目标价30 元，维持“买入”评级。