1Q22 公司归母净利润同比+10.7%，符合我们预期中宠股份公布1Q22 业绩：收入同比+41.6%至7.93 亿元，归母净利润同比+10.7%至0.23 亿元，符合我们预期。当期收入高增长主因PFNZ 并表带来增量，海外业务发展向好。业绩增速低于收入增速，主要系人民币对美元升值影响海外业务结算价，以及国内市场费用投放持续。

    1）公司1Q22 毛利率18.2%，较去年同期-3.2ppt，主要系人民币升值影响海外业务毛利；且当前公司干粮产能不足，部分外协产能拖累国内业务毛利；2）我们估算1Q22 海外业务收入同比约+50%，增长主因公司持续开拓海外客户，且PFNZ 并表带来收入增量；国内业务收入同比约+20%，增速较同期放缓，主要系国内疫情散发影响整体消费，及高端品牌产品结构调整。

    发展趋势

    主粮产能释放，支撑国内业务增长：我们认为产品结构转型及产能释放为公司本年国内业务主要发展动力，品牌推广及渠道铺设为业务提供双重支持。

    1）产品端，公司发力宠物主粮业务，新西兰湿粮项目、宠物干粮项目产能有望于今年逐步释放，支撑主粮业务放量；2）品牌端，公司以顽皮、Zeal卡位中高端、高端市场，我们估算二者合计收入占国内业务收入比例超60%，随着公司加大国内市场营销推广，公司品牌力有望提升；3）渠道端，公司布局均衡，线上积极探索小红书、抖音等新渠道业态，线下加强专业渠道积累及分销体系管控。整体看，我们认为公司国内业务战略清晰有序，长期发展前景向好。

    海外订单稳定，代工业务稳健增长：公司当前订单充足，我们预计这有利于公司本年海外业务保持较好的发展态势。同时，公司近年来于美国、加拿大、新西兰等地布局产能，以本地产销平抑贸易风险。向前看，2022 年全球贸易环境相对不稳定，全球新冠疫情仍有局部复发趋势，我们认为后续需重点关注汇率波动、中美宠物食品贸易关税、全球疫情反复对公司海外业务影响。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2022/2023 年1.7/1.4 倍P/S。我们维持2022/2023 年归母净利预测1.84/2.48 亿元及目标价27.0 元不变，对应2022/2023 年2.3/1.9 倍P/S，33.4%上行空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    产能不及预期；食品安全；汇率波动；疫情风险。