1H2022归母净利 润0.68亿元，同比增长12.6%公司发布2022 年中报：上半年实现营业收入15.9 亿元，同比增长26.4%，归母净利润0.68 亿元，同比增长12.6%，扣非后归母净利润0.67 亿元，同比增长20.4%。2022Q2 公司实现收入7.97 亿元，同比增长14.2%，归母净利润0.45 亿元，同比增长13.6%。

    营收稳步增长，Q2 海外毛利率短期承压

    海外市场是公司营收和利润的主要来源，2022 年上半年公司境外收入12.06 亿元，同比增长27.9%，占主营业务收入比重为75.9%；境内业务收入3.83 亿元，同比增长22.1%，占主营业务收入比重为24.1%。其中，公司境外业务毛利率同比下降4.24 个百分点，主要系鸡肉原材料价格上涨以及前期汇率变动所致，随着公司多次调价以及4 月份以来美元汇率走强，海外市场毛利率未来有望改善；境内业务毛利率同比提升3.02 个百分点，主要受益于公司在国内市场的重点开拓以及高毛利率产品占比的不断提高。

    主粮业务同比增长58.4%，稳健推进产能布局分品类看，1H2022 公司宠物零食营收11.1 亿元，同比增长20.5%；宠物罐头营收2.57 亿元，同比增长31.6%，主要系新西兰PFNZ 罐头工厂并表所致；宠物主粮实现营收1.45 亿元，同比大增58.4%，主要系公司重点开拓国内主粮业务所致。公司坚持聚焦国内市场、聚焦主粮、聚焦自有品牌的发展战略，持续推进主粮业务的产能提升以及产品投入，2022年4 月份，公司投产了6 万吨干粮生产线中的1 号生产线，产能为3 万吨，为公司自有品牌的干粮提供了产能支持，保障了后续高速稳定发展。

    发力国内创新式营销，聚焦自有品牌矩阵

    分品牌看，1H2022，顽皮品牌维持高速稳定的增长，ZEAL 品牌预计同比持平，ZEAL 品牌业务主要受到了新西兰PFNZ 罐头工厂公司设备升级以及新品推广初期的影响，公司将持续加大对旗下核心自主品牌的市场投入，在保持过往的营销宣传手段的同时，积极探索如跨界联名、宠物喜剧演出、聘请明星体验官等新型营销模式，进一步地拉近与年轻消费者之间的距离，通过品牌矩阵的不同定位和优质产品迭代迎合各类细分市场需求，提高消费者的品牌接受和感知程度，实现品牌市占率和影响力的提升。

    投资建议

    公司坚持聚焦国内市场、聚焦主粮、聚焦自有品牌的发展战略，着力提升核心自主品牌的品牌形象、市场占有率以及影响力，是国内宠物食品行业龙头。我们预计2022-2024 年公司实现主营业务收入36.57 亿元、45.41亿元、55.60 亿元，同比增长26.9%、24.2%、22.5%，对应归母净利润1.72 亿元、2.53 亿元、3.51 亿元，同比增长49.0%、47.1%、38.5%，对应EPS0.59 元、0.86 元、1.19 元。

    公司以海外OEM 起家，近年来建设自主品牌、扩展国内业务，已形成国 内、国外业务双线并进模式。由于国内业务处于快速增长期，国外业务处于稳定增长期，我们特采用分部估值法，对海外业务采用PE 估值法，对国内业务采用PS 估值法。我们给予公司海外业务2022 年20 倍PE，对应市值34.4 亿元；给予国内业务6 倍PS，对应市值54.8 亿元。综上，公司2022 年合理估值在89.2 亿元，对应股价30.4 元，维持“买入”评级不变。

    风险提示

    汇率波动风险；国内市场开拓不达预期；产能投放不及预期；原材料价格波动；宠物食品安全问题；品牌建设不及预期。