我国宠物消费高速成长，千亿优质赛道持续扩容。近年来随着中国经济的发展、人均收入的增长、人口老龄化以及消费升级的变化，中国宠物产业已进入蓬勃发展期。据《2021 年中国宠物行业白皮书》数据，2021 年我国饲养犬猫的人群总数已经达到6844 万人，同比+8.7%，市场对宠物食品的需求进一步释放。

    2012-2021 年，中国宠物食品市场零售规模由57.3 亿元增长到426.7 亿元，除2021 年疫情影响外，2012 年至今市场规模年同比增长率大部分都维持在20%以上，CAGR 达25.2%，远高于世界平均水平。

    行业竞争格局分散，国产“搏击”进口加剧。目前，中国宠物食品海外代加工业务大多属于OEM 模式，贴牌企业的发展仅限于成为“加工车间”，并不掌握产品研发设计和销售渠道，利润空间低。一旦订单不足，便面临生存危机，同时还要承担自建工厂、设备折旧等风险。而OEM/ODM 模式对劳动力资源需求量大，同类厂商产品同质化程度较高，泰国、越南等新兴经济体未来将可能在国际市场上对中国产宠物食品形成一定冲击。因此，随着国内市场需求快速扩容，越来越多的国内厂商以自有品牌加入国内市场的竞争，近年来龙头玛氏和雀巢不断被国产品牌分流市场份额。2021 年国内宠物食品企业CR10 仅24%，品牌CR10 更是低至18.6%，呈现出“国产搏击进口“的激烈势头。

    多品牌发展路径清晰，产品矩阵日趋完善。公司以海外宠物食品OEM 代加工起家，2012 年起发展自主品牌，目前自主品牌研发生产成为公司业务的重要增长曲线，已形成宠物零食、干粮、湿粮、玩具等全产业链条，产品布局多元。

    旗下有"Wanpy"、"ZEAL"、"Happy 100"、"领先"、"King Kitty"等自主品牌。

    1）顽皮Wanpy：品牌主张立足在“鲜“，将“顽皮全食鲜厨房”打造成品牌核心资产，推出鲜肉无谷类产品矩阵，主粮业务高速发展。2）ZEAL 真致：定位高端市场，宠物专用配方牛奶和0 号罐为品牌核心大单品。未来，依靠原材料的新西兰原产地优势与智能化湿粮工厂的先进设备，ZEAL 产品线有望进一步丰富，成为全品类的高端化品牌。3）领先Toptrees：Toptrees 领先已从品牌创立初期的天猫单渠道营销销售渗透，过渡到了线上线下全渠道发展。2022 年，公司将推出线下渠道专供产品，以及成立为线下代理商及门店的服务团队，为线下渠道的发展重点赋能。

    募资持续扩产能，突破干粮产量瓶颈。受制于产能不足，公司2021 年外采成品干粮销售业务比例提高，拉低了宠物干粮整体的毛利率。随着 2020 年非公开发行股票“年产6 万吨宠物干粮项目”的建成投产及今年募投项目的实施，公司宠物干粮产能、产量将迅速提升。预计到2027 年各个项目产能充分释放时，公司干粮年生产能力可达13.1 万吨、湿粮年生产能力达9.8 万吨。

    投资建议：预计公司2022~2024 年分别实现归母净利润1.58、2.42、3.38亿元，对应EPS 分别为0.54、0.82、1.15 元。考虑到公司作为国内宠物食品领域龙头企业，海外业务深度绑定优质客户，已相对成熟，国内业务逐步搭建自主品牌，随着国内宠物市场的快速增长，公司有望充分受益，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：自主品牌拓展不及预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险