事件：公司公布2022 年年报和2023 年一季报。公司2022 年共实现营业收入32.48 亿元，yoy12.72%，实现归母净利润1.06 亿元，yoy-8.38%。公司2023 年一季度共实现营业收入7.06 亿元，yoy-11.00%，实现归母净利润0.16亿元，yoy-33.06%。

    海外库存消化压力仍存，静待订单改善。2022 年上半年由于担心运力压力，海外客户采购节奏较为激进，随着运力逐步恢复，客户开始压缩库存，造成宠物食品出口订单从9 月份开始下滑，目前尚未完全恢复，导致公司2022年境外收入增速放缓，仅实现7%增长，录得收入23.46 亿元，23Q1 整体收入下滑11%。利润端由于订单下滑以及美国工厂鸡肉为主的原材料价格大幅上涨，导致公司主营产品毛利率下降0.34 个百分点。费用端2022 年营销费用率达到9.33%，相比2021 年提升0.89 个百分点，造成2022 年归母净利下滑8.38%。23Q1 由于去年高基数、海外订单尚未完全恢复，以及汇兑损失的影响，公司业绩下滑33%。但目前我们看到原料方面的影响已经逐步减弱，公司Q1 销售毛利率相比22 年末提升4.56 个百分点。并且我们认为，以美国市场为代表的海外市场需求稳中有升，公司也计划进一步扩充美国工厂零食产能，以满足海外客户的多元化需求，待客户库存消化完成后，公司海外订单及收入业绩有望重回增长通道，订单修复有望在下半年逐步体现。

    国内市场维持高增速，多渠道营销助力品牌建设。2022 年公司实现国内收入9 亿元，同比增长30.5%。品牌方面，公司经过多年的市场开拓，目前已经形成了以"Wanpy 顽皮"、" Zeal 真致"、"Toptrees 领先"为核心的差异化的品牌矩阵，获得市场广泛认可。营销方面，公司除了过去几年一直持续的新媒体营销之外，进一步布局电梯媒体的线下营销，与分众传媒建立战略合作关系，多元化的营销方式有望进一步助力公司自有品牌影响力的拓展，公司国内市场业务有望保持高速增长趋势，持续提升收入占比。

    公司盈利预测及投资评级：我们看好公司海外市场业务将走出扰动稳步复苏，看好公司在国内市场的生态构建和品牌建设，自有品牌具备长期发展潜力。

    预计公司2023-2025 年归母净利润分别为1.46、2.02 和2.98 亿元，EPS 为0.49、0.69 和1.01 元，PE 为44、32 和22 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：国内市场拓展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险等。