海外代工业务承压，2023Q1 业绩同比下滑公司公布2022 年报和2023 年一季报。2022 年公司实现营业收入32.48 亿元，同比提升12.7%，归母净利润1.06 亿元，同比下降8.4%。其中，2022Q4 实现营收8.06 亿元，同比下降7.3%，归母净利润-870.1 万元，同比变动-136.4%，主要系海外客户去库存以及营销费用投入增加等因素所致；2023Q1，公司实现营业收入7.06 亿元，同比下降11.0%，归母净利润1566.2 万元，同比下降33.1%。

    国内自主品牌维持较快增长，23Q1 毛利率改善分品类看，公司湿粮和主粮业务占比持续提升，2022 年宠物零食收入21.41 亿元，同比增长8.1%，毛利率18.6%，同比下降1.23 个百分点，宠物罐头收入6.00 亿元，同比增长26.3%，毛利率26.4%，同比提升1.80 个百分点，宠物干粮收入3.60 亿元，同比增长17.5%。毛利率20.5%，同比提升1.55 个百分点。

    分地区看，2022 年公司实现境外收入22.4 亿元，同比增长7%，境内收入9.00 亿元，同比增长30.5%。其中2022H2 境外收入10.37 亿元，同比下降10.1%，境内收入5.16 亿元，同比增长37.5%，海外业务承压主要系客户调整库存周期所致。

    利润率方面，2022 年公司宠物食品及用品毛利率20.3%，同比下降0.34个百分点，主要系原材料价格上涨所致。2023Q1 公司销售毛利率24.4%，同比提升5.89 个百分点，主要系海外原材料价格下降叠加高毛利美国工厂业务占比提升所致。

    发力国内创新式营销，全球产能持续释放

    公司持续对旗下核心自主品牌高市场投入，坚持聚焦国内市场、聚焦主粮、聚焦自有品牌的发展战略，线上线下营销综合发力，打造自有品牌优势产品。产能方面，公司积极推进产能提升以及产线完善，2022 年10月，公司发行可转债募资7.69 亿元，建设扩产项目包括年产6 万吨高品质宠物干粮项目、年产4 万吨新型宠物湿粮项目以及年产 2000 吨的冻干宠物食品项目。2023 年3 月，基于公司美国工厂客户需求旺盛与产能存在缺口的矛盾，公司计划建设美国第二工厂，产能合理规划有望为公司未来业绩快速增长提供保障。

    投资建议

    公司坚持聚焦国内市场、聚焦主粮、聚焦自有品牌的发展战略，着力提升核心自主品牌的品牌形象、市场占有率以及影响力，是国内宠物食品行业龙头企业，伴随公司海外业务逐渐回暖以及国内市场自有品牌发展的快速推进，我们预计2023-2025 年公司实现主营业务收入35.85 亿元、41.64 亿元、48.91 亿元，同比增长10.4%、16.2%、17.5%（2023-2024年前值40.19 亿元、48.25 亿元）。对应归母净利润1.56 亿元、1.88 亿元、2.48 亿元，同比增长47.7%、20.2%、31.7%（2023-2024 年前值1.96 亿元、2.50 亿元，本次调整幅度较大的原因是，销售费用持续投入 叠加海外出口业务承压拖累业绩表现）。对应EPS0.53 元、0.64 元、0.84元。维持“买入”评级不变。

    风险提示

    汇率波动风险；国内市场开拓不达预期；产能投放不及预期；原材料价格波动；品牌建设不及预期。