事件：公司2022 年全年实现营收32.48 亿元，同比+12.72%，归母净利润1.06亿元，同比-8.38%，扣非归母净利润0.91 亿元，同比-19.91%；销售毛利率19.79%，同比-0.26 PCT；归母净利率3.26%，同比-0.75PCT。2022Q4 单季度公司实现营收8.06 亿元，同比-7.32%，环比-5.51%，归母净利润-870.07 万元，销售毛利率21.03%，同比+2.04 PCT，环比+0.98 PCT；归母净利率-1.08%，同比-3.83PCT，环比-6.51PCT。

    　　2023Q1 单季度公司实现营收7.06 亿元，同比-11.00%，环比-12.42%，归母净利润1566.15 万元，同比-33.06%，环比+280.00%，扣非归母净利润1354.13万元，同比-38.22%，环比+159.04%；销售毛利率24.35%，同比+5.89 PCT，环比+3.32 PCT；归母净利率2.22%，同比-0.73PCT，环比+3.30PCT。

    　　销售费用：公司2022 年销售费用率9.33%，22Q4 为13.52%，23Q1 为9.67%，仍处于以费用博销量的阶段，公司预计23 年费用率基本保持不变。中长期来看，随着公司重点品牌的品牌力提升，费用效率或将提升，费用率或将下降。

    　　分地区：2022 年全年境外业务营收23.46 亿元，同比+7.10%，受海外原材料价格上涨影响，毛利水平有所下降。此外，由于海外库存影响，公司出口订单于22Q3 起开始下滑，23Q1 仍未恢复到去年同期水平；国内业务全年营收9.02 亿元，同比30.55%，受原材料价格上涨以及部分新工厂产能利用率爬坡中，全年毛利水平有所下降。

    　　分项目：2022 年全年宠物零食收入21.41 亿元，同比+8.14%，毛利率18.57%，同比-1.23 PCT；宠物罐头收入6 亿元，同比+26.27%，毛利率26.41%，同比+1.80PCT；宠物干粮营收3.6 亿元，同比+17.46%，毛利率20.45%，同比+1.55PCT。

    　　重点品牌销售情况：根据三方数据不完全统计淘系与京东销量，顽皮2022年销售同比+38.88%，23Q1 同比+14.50%，环比-35.71%；真致2022 年同比3.46%，23Q1 同比-0.85%，环比-40.50%；领先2022 年同比+48.28%，23Q1同比+65.30%，环比-42.99%。

    　　国内自主品牌高速发展：国内业务未来将保持2022 年的高增速，营收端有望进一步抬升；公司自建工厂逐步投产，产能制约问题逐步解决，外采比例逐步下降，毛利水平提升；公司与分众传媒进行战略合作，助力营销，有望加强品牌的渗透力和营销力，进一步抢占市场份额。

    　　投资建议：我们进行盈利预测，预计2023-2025 年公司的营收分别为35.14，39.62，45.14 亿元，归母净利润分别为1.40，1.88，2.48 亿元。基于2023　　年4 月21 日收盘价，对应PE 为44.8，33.2，25.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：汇率波动风险；原材料交割波动；食品安全问题等。