事件：公司公 告2022年度及2023Q1业绩。22 年实现收入32.48亿元，同比+12.72%；归母净利润1.06 亿元，同比-8.38%。23Q1 实现收入7.06亿元，同比-11.00%；归母净利润0.16 亿元，同比-33.06%。

    　　国内自主品牌放量高增，海外去库存周期下业绩承压。1）分市场：2022年境外实现收入22.43 亿元，同比+7.00%，营收占比69.07%，海外市场自22 年9 月至23 年Q1，市场库存一直处于较高水平，整体订单量下滑，但其中美国工厂的表现较为突出，得益于产品价格上涨，2022 年销售增长约40%，收入及利润端领先于国内及柬埔寨代工厂的出口业务，目前美国工厂二期已在规划建设中。境内业务方面，2022 年实现收入9.00 亿元，同比+30.50%，营收占比27.70%，2022 年在疫情影响减弱后，国内市场需求恢复迅速，自主品牌驱动业务快速增长，其中Zeal 的0 号罐、顽皮的鲜肉粮、领先的主食罐等主力产品表现突出。2）分品类：

    　　公司宠物零食/宠物罐头/宠物主粮分别实现收入21.41/6.00/3.60 亿元，同比增长8.14%/26.27%/17.46%，营收占比65.91%/18.48%/11.08%。公司聚焦宠物罐头、宠物主粮的业务发展，配合供应链优势及渠道端加持，未来仍有较大提升空间。

    　　23Q1 盈利能力提升，持续加大营销投放力度。1）盈利能力：22 年公司实现毛利/净利6.43/1.21 亿元；公司综合毛利率/净利率分别为19.79%/3.72%，分别变动-0.26pct/-0.67pct。具体而言，境外/境内业务的毛利率分别为17.25%/27.77%，分别同比-0.86pct/-0.41pct；宠物零食/宠物罐头/宠物主粮业务的毛利率分别为18.57%/26.41%/20.45%，同比变动-1.23pct/+1.80pct/+1.55pct。23Q1，公司实现毛利/净利1.72/0.27 亿元；公司综合毛利率/ 净利率分别为24.35%/3.83% ， 同比变动+5.89pct/+0.37pct。公司盈利能力主要受到原料价格波动影响，自22H2以来，主要原料价格持续提升，23Q1 有所放缓，毛利率回升。2）费用投入：22 年销售/管理/研发费率分别为9.33%/3.59%/1.34%，同比变动+0.89pct/-0.04pct/-0.09pct，销售费率增长主要由于公司持续加大营销力度；23Q1 销售/管理/ 研发费率为9.67%/5.13%/1.79% ，分别同比+2.78pct/+1.72pct/+0.31pct，主要由于公司调整营销团队导致管理费率上升。公司在品牌、渠道建设投入方面力度不减。

    　　产能扩张突破瓶颈，完善国内外市场布局。1）产能：公司积极推进产能扩张，后续美国工厂二期扩建计划将突破现有海外产能的瓶颈；此外，公司募集7.69 亿元可转债用于建设年产6 万吨宠物干粮项目、年产4 万吨宠物湿粮项目以及年产2000 吨冻干项目，建设周期约2 年，预计建成后将进一步助力公司长期成长。2）国内外市场：公司提出聚焦国内市场，进一步加强销售队伍组建与营销网络建设，加大自主品牌运作力度；国外市场上，将依托美国工厂和加拿大工厂的本地化优势进一步开拓北美市场客户，同时在新西兰收购NPTC 和PFNZ 公司，拓展优质原材料资源。

    　　盈利预测：我们预计公司2023-2025 年EPS 为0.50/0.64/0.83 元，当前价格对应PE 为43/33/26 倍，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；新品拓展不及预期；产品拿证不及预期；产品安全风险；行业政策监管超预期。