事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报。2023 年实现营收37.47 亿元，同比+15.4%，归母净利润2.33 亿元，同比+120%。业绩落于业绩预告中枢。2023Q4 营收10.35亿元，同比+28.4%，环比+3.8%；归母净利润5643 万元，同比扭亏。 2024Q1 营收8.78亿元，同比+24.4%，环比-15.2%；归母净利润5622 万元，同比+259%，环比持平。公司拟向股东每10 股分派红利2.4 元（含税）。

    　　23 年海外强劲恢复，国内收入突破10 亿关口。分境内外看，23 年境外业务收入26.6 亿元，同比+13.4%，毛利率25.22%，同比+7.97pct，22Q4-23Q1 受海外客户去库影响导致出口收入有所下滑，23Q2 起，逐步恢复至正常水平，且海外工厂订单强劲+品牌出海增厚海外业绩；内销实现收入10.8 亿元，同比+20.4%，占整体收入比提升至29%，毛利率31.28%，同比+3.51pct,全价值链优化成效凸显。分产品看， 零食/ 罐头/ 主粮收入分别为23.51/6.34/5.77 亿元， 同比+9.81%/5.76%/60.23%，主粮收入增速显著，且毛利率较22 年提升8.61pct 至29.06%，凸显公司聚焦主粮的决心和成效。

    　　24 年一季度出口延续高增，品牌梳理接近尾声。整体毛利率27.85%，环比+0.44pct，连续9 个季度增长，主要系顽皮缩减SKU，ZEAL 渠道控价和领先高毛利产品占比提升共同驱动；销售费用同比+34%至9113 万元，随着ZEAL 品牌梳理完毕，逐步加大业务宣传费用，预计二季度将正式突出全新风干粮产品，填补ZEAL 在干粮类目的空白，持续提升其高端市场竞争力；Wanpy 品牌的梳理工作也接近尾声，预计将陆续推出更多符合品牌调性的系列新品，助力国内业务盈利能力和收入增速再提升。

    　　投资建议：公司海外业务全面恢复，多点开花，国内品牌梳理接近尾声，看好顽皮+Zeal+领先的差异化品牌矩阵的盈利能力和行业地位进一步提升。考虑海外业务仍是公司主要利润来源，24 年汇率对利润贡献或减弱，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为43.33/49.77/56.64 亿元（前次24-25 年分别为42.28/49.07 亿元），归母净利润分别为2.87/3.48/4.19 亿元（前次24-25 年分别为2.95/3.79 亿元），EPS分别为0.97/1.18/1.43（前次24-25 年分别为1.00/1.29），当前股价对应PE 分别为25.6/21.1/17.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险、海外消费不及预期、国内市场开拓不及预期风险、研报中使用的数据及信息更新不及时。