业绩简评

    　　4月23日公司发布24年报和25Q1季报，24年营收44.64亿元，同比+19.15%：归母净利润3.93亿元，同比+68.89%：其中24Q4实现营收12.76亿元，同比+23.31%：实现归母净利润1.12亿元，同比+98.20%。25Q1营收11.01亿元，同比+25.41%：归母净利润0.91亿元，同比+62.13%，业绩表现超预期。经营分析主粮加速成长&占比显著提升，自主品牌顽皮调整初见成效，外销稳健增长。

    　　1）分区域，海外/国内营收30.5/14.1亿元，同比+14.6%/+30.3% 关国Jerky公司24年收入6.1亿元（-14.6%），但预计加拿大产能及时进行订单补充：内销主品牌顽皮渠道&产品策略调整成效显著拉动成长，2H国内营收+35.7%环比加速。2）分品类，24年宠物零食/罐头/主粮营收分别为24.71/6.62/11.07亿元，同比 15.1%/+4.2%/+91.9%，主粮延续靓丽成长，24年起公司产品策略重点转向主粮，从多SKU转向大单品培育思路，主品牌顽皮于24 年推出小金盾100%鲜肉主粮/烘焙粮系列定位性价比提高用户转化、领先借助烘焙粮品美红利高速成长，强运营竞争力获验证。国内自主品牌主粮大单品策略、直销占比提升有效提振毛利率。 24年毛利率28.2%（+1.9pct），海外/国内毛利率24.9%/35.2%（+0.6/+4pct），零食／罐头／主粮毛利率同比： 0.46/+4.76/+5.5pct，销售／管理/研发／财务费用率 11.1%/4.7%/1.6%/0.4%，同比+0.8/+0.9/+0.4/-0.4pct：净利率 9.3%（+1.54pct），受规模效应影响预计国内自主品牌盈利转暖。 25Q1：毛利率31.9%（同/环比+4.0/+2.2pct），预计主因毛利较高的美国产能恢复/国内自主品牌加速，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.4%/6.1%/2.12%/0.36%，同比+1.0/+1.0/+0.4/ 0.3pct，净利率9.3%，同比+1.9pct。

    　　自主品牌加速成长、品牌势能提升，海外本土化产能先发优势壁垒显著。1）国内：顽皮为主线，ZEAL+领先定位清晰有望高速成长，股权激励政策下，者好后续伴顾资源投放效率提升，盒利能力和行业份额加速提升。2）全球化产业链：公司在美国、加拿大、新西兰等国家前瞻布局设立工厂，关税背景下产能布局相对优势凸显，中期份额提升、高质成长可期。盈利预测、估值与评级我们预计公司25-27年归母净利为4.6、5.8、7.3亿元，同比 +17%/+25%/+27%，考虑到公司内销品牌势能处提升期，当前股价对应PE分别为31、25、20X，维持“买入”评级。风险提示行业竞争加剧的风险：汇率波动的风险：自主品牌设不及预期：费用过度投放导致业绩不及预期。