事件：公司公布2024 年报和2025 年一季报，24 全年实现营收44.65 亿元，yoy19.15%，实现归母净利润3.94 亿元，yoy68.89%；25Q1 实现营收11.01亿元，yoy25.41%，实现归母净利润0.91 亿元，yoy62.13%。

    　　境外业务订单充足，北美产能具备稀缺性。公司24 年实现境外收入30.51 亿元，同比增长14.62%，毛利率24.90%，同比提升0.62 个百分点。公司具备全球产业链布局，特别是公司的北美产能属于稀缺产能，在中美贸易摩擦加剧情况下，北美订单无忧，有望持续带动公司境外业务收入业绩增长。此外公司积极推进自主品牌出海，24 年新增9 个国家覆盖，新西兰Zeal 风干粮成功上线美国Amazon 和TikTok；双拼干粮成功进军“一带一路”沿线市场。多元化的产能布局、客户结构和自主品牌出海的持续推进，构成了公司境外业务的安全垫，我们判断公司境外业务有望在25 年维持稳健增长。

    　　毛利率持续提升，费用率略有增加。24 公司销售毛利率28.19%，相比23 年提升1.88 个百分点，25Q1 公司销售毛利率31.87%，同比提升4.02 个百分点。

    　　费用率方面，公司24 年销售费用、管理费用、研发费用和财务费用率分别为11.08%、4.71%、1.63%和0.40%，四项费用率合计上升1.61 个百分点，主要来自于品牌营销费用和薪酬差旅等费用的增加。

    　　国内聚焦三大自主品牌，主粮品类快速增长。24 年公司境内业务收入14.14亿元，同比增长30.26%，毛利率同比提升4 个百分点。宠物主粮实现收入11.07亿元，同比增长91.85%。公司持续聚焦三大自有品牌，Wanpy 顽皮完成品牌调整，25 年重点打造小金盾系列产品，并通过315 人民网“透明工厂”直播全方位展示生产流程；Toptrees 领先重点发展烘焙粮品类，24 年通过“甄嬛传”联名破圈，25 年获得央视权威认证；新西兰ZEAL 重点推广风干粮和主食罐头，24 年与超头主播深度绑定，今年将完成产品VI 升级。公司自主品牌定位清晰，营销与渠道建设稳步推进，预计收入业绩维持高速增长。

    　　公司盈利预测及投资评级：我们看好公司海外产业链布局带来的抗风险能力和国内自主品牌的高速增长。预计公司25-27 年归母净利润分别为4.53、5.61和7.09 亿元，EPS 为1.54、1.91 和2.41 元，PE 为35、28 和22 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：国内市场拓展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险等。