蒙娜丽莎发布2022 年年度报告：公司2022 年营业收入62.29 亿元，同比-10.85%，归母净利润亏损3.81 亿元，同比-221.13%。扣非净利润亏损4.21 亿元，同比-241.08%。

    　　投资要点

    　　营收盈利双双承压，现金流改善明显

    　　公司22 年营业收入62.29 亿，同比-10.85%，归母净利润/扣非净利润亏损为3.81 亿/4.21 亿元， 同比-221.13%/-241.08%；其中22 年Q4 营收/归母净利润为15.3/-0.1 亿元，同比-25.5%/+0.9 亿元。公司营收盈利双双承压，主要原因系：（1）22 年地产行业持续承压，公司主动收缩部分风险较大的地产订单，相应营收减少；（2）公司全年计提5.7 亿应收账款信用减值损失，充分释放坏账风险，净利润短期承压；（3）公司原材料及能源成本占生产成本比重超过50%，原材料及能源价格高企使得公司毛利率承压。

    　　22 年公司经营性净现金流6.0 亿元，同比+6.9 亿元，现金流改善明显。主要原因系：（1）公司加强地产工程项目风控管理，专人专责加大力度追收风险地产客户货款；（2）公司持续开拓和维护经销业务渠道，优化产品销售结构并加快销售回款；（3）公司加强对成本费用管控，落实降本减费措施。

    　　地产需求有望持续改善，瓷砖行业或触底回升地产边际好转，刺激新房瓷砖需求。（1）2023 年2 月单月竣工面积同比8%，较12 月同比提升23pct。需求侧回暖预期加强，公司B 端业务现金流有望改善；（2）2023 年前2 个月全国商品房销售面积累计同比-3.6%，较2022 年全年收窄20.7 个百分点。考虑到今年居民由于疫后复苏收入预期改善，C 端被压制已久的需求将集中释放，瓷砖作为消费属性较强的竣工端建材子行业有望率先回暖。

    　　全球能源价格回落，原材料价格或见顶。当前国内天然气/氧化钴/ 氧化锌/氧化铝等原材料价格较2022 年高位下降42.18%/60%/19.25%/31.5%，天然气价格持续回落，上游釉料生产成本降低，瓷砖原材料价格或将降低。同时公司持续落实降本减费措施，23 年盈利能力有望修复。

    　　行业加速洗牌，龙头集中度有望提升

    　　建陶行业加速洗牌，龙头集中度有望提升。据中国建筑卫生陶瓷协会公布数据：2021、2022 两年间全国建筑陶瓷生产企　　业减少115 家，生产线淘汰 275 条，淘汰比例近10%，预计2023 年将加速出清。预估至2025 年，TOP10 陶企市场占比将达到25%。

    　　深耕C 端，业务结构持续优化，龙头α优势明显。2022 年公司C/B 端收入同比+0.96%/-23.18%，经销渠道收入占比同比上升6.77pct。过去几年，公司在经销商开拓和专卖店建设方面都保持较好的增长速度，基本每年新增 300-400 家专卖店，2023 年拟新增约400 家专卖店。同时公司3 月2 日宣布成为百度文心一言首批生态合作伙伴，为用户打造全场景家装选材人工智能解决方案及服务，有望进一步加强零售端竞争力。2023 年 C 端收入有望延续增长，在疫情造成行业大幅出清的背景下，公司抗风险及抗压优势相对明显，通过优化营收结构，α优势愈发稳固，市场份额有望不断获得提升。

    　　盈利预测

    　　考虑到竞争加剧可能，我们下调2023-2024 年盈利预测分别为5.68、6.7 亿元，新增2025 年盈利预测为7.75 亿元，对应EPS 分别为1.37、1.61、1.87 元，当前股价对应PE 分别为13.4、11.3、9.8 倍，考虑到公司当期估值较低，因此维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　（1）地产行业修复不及预期；（2）原料能源价格超预期上涨；（3）应收账款回收不及预期。