22 年收入和扣非归母净利润均下滑。公司22 年实现收入、归属上市公司股东净利润和扣非后归属上市公司股东净利润分别为62.29 亿元、-3.81 亿元和-4.21 亿元，分别同比下滑10.85%、221.13%和241.08%。公司1 月19 日公告的22 年业绩预告，营业收入区间在60.00-68.00 亿元，归母净利润区间在-3.20 亿元到-4.60 亿元，扣非归母净利润区间在-3.38 亿元到-4.78 亿元。

    22Q4 公司实现收入、归属上市公司股东净利润和扣非后归属上市公司股东净利润分别为15.35 亿元、-0.12 亿元和-0.48 亿元，分别同比变动-25.48%、88.37%和54.15%。

    22Q4 公司毛利率和净利率环比下降，同比回升。22 年公司毛利率和净利率分别为23.65%和-5.57%，分别同比下滑5.46 个百分点和10.21 个百分点。

    22Q4 公司毛利率和净利率分别为24.52%和0.39%，环比分别下滑2.57 个百分点和7.56 个百分点，同比分别提升1.85 个百分点和5.79 个百分点。公司22 年毛利率下滑主要是原材料能源价格上涨所致，同时，公司部分房地产客户应收款项减值迹象明显，计提信用减值损失约5.7 亿元，导致净利率下滑。

    22 年经销占比提升至57.87%。公司22 年经销渠道实现收入36.04 亿元，同比增长0.96%，占营业收入比从21 年的51.10%提升至57.87%。公司战略工程渠道收入22 年同比下滑23.18%，达26.24 亿元，占整体收入比从21年48.90%下滑到42.13%。公司经销业务收入在行业整体不景气的背景下实现增长，得益于公司在强化传统经销渠道业务基础上不断拓宽渠道范围，实施多元化、多业态的全渠道市场战略，同时公司不断加强对工程业务风险控制，采取谨慎策略主动收缩规模，做好风控同时继续加强与优质房地产商战略合作，与万科、保利、招商等建立稳定战略合作关系。

    经营活动现金流改善。公司22 年经营活动产生的现金流量净额为6.02 亿元，同比提升816.99%。22 年公司收现比为1.12，同比增长0.22，经营活动现金流改善明显。

    盈利与估值。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.25、1.64、1.95 元/股，可比上市公司2023 年预测PE 的平均数为25.0 倍，给予公司2023 年23-27 倍预测PE，对应合理价值区间28.75-33.75 元/股，“优于大市”评级。

    风险提示。天然气、煤炭等能源价格进一步上涨风险，下游地产回款风险。