1Q21 业绩超市场预期；4Q20 业绩符合我们预期德赛西威公布2020 年年报和2021 年一季报。

    　　2020 年全年营收67.99 亿元，同比增长27.4%；归母净利润5.18亿元，同比增长77.3%，接近此前5.0-5.2 亿元业绩预告上限，基本符合我们和市场预期。其中4Q20 实现营收25.01 亿元，同比增长40%，达到历史单季度最好水平，经营性现金流入高度匹配；归母净利润2.00 亿元，同比增长34%。

    　　1Q21 公司实现营收20.42 亿元，同比增长78.3%；实现归母净利润2.28 亿元，同比增长312.1%，超出我们和市场一致预期，我们判断主要得益于：1）汽车智能化带动座舱、ADAS 及网联产品的需求提升，而毛利率较高的新品订单增长、驱动了整体毛利率同比提升4.6ppt；2）研发效能持续提升，研发费用率同比下降4.4ppt。

    　　发展趋势

    　　销售侧，汽车智能化推动龙头公司持续拓展新客户、新订单。德赛西威2020 年获得年化销售额70 亿元的新订单，开拓江淮大众、马鲁蒂铃木（印度）、丰田（印尼）等新客户。智能座舱中，显示模组及系统、液晶仪表销售额均翻倍，融合座舱产品销售高增，在广汽、长城、长安、奇瑞、理想、天际等多款国内车企车型上量产。智能驾驶销售额实现翻倍以上增长，AVP、360 环视、DMS等产品已批量供货主流车企，基于Xavier 的IPU03 量产，助力小鹏P7 实现L2+级智能驾驶。网联服务，助力一汽大众捷达首次实现车联网OTA 升级，我们认为长期有望启动贡献、拓宽商业模式边界。

    　　管理侧，研发效能逐步提升，治理优化有望长期增厚盈利水平。

    　　一方面，公司2020 年研发多点开花，在智能座舱、智能驾驶、网联服务三大条线上不断突破，量产了基于Hypervisor 的新一代智能座舱，APV 等高级别ADAS 功能顺利推进，我们预计有望于2022年助力搭载英伟达Orin 芯片的理想汽车SUV 规模化量产。另一方面，公司研发费用率却逐季递减，2020 年研发人员数量同比小幅下滑至1748 人，但人均薪酬（研发费用职工薪酬支出/研发人员数量）却增长了23%，我们认为显示出了人才质量的提升和研发效能的增长。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司高毛利产品销售高于预期，且精益经营、成本优化、研发效能提升等因素有望持续增厚利润表现，我们上调2021/2022年净利润17.9%/8.1%至8.32 亿元/10.64 亿元。当前股价对应2021/2022 年60.7 倍/47.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，基于SOTP估值，维持118.00 元目标价，较当前股价有28.5%的上行空间。

    　　风 险

    　　汽车智能化进展不及预期；行业竞争格局变化；汽车芯片缺货情况有待观察。