2020 及1Q21 业绩符合我们预期

    公司公布2020 及1Q21 业绩：2020 年收入47.28 亿元，同比下滑12.6%；归母净利润6.13 亿元，同比增加22.0%；扣非后归母净利润4.97 亿元，同比增长1.1%，非经常性损益的增加主要来自于资产处置收益（约1.1 亿元，主要为公司售后回租三架CRJ-900NG型飞机）。1Q21 收入11.01 亿元，同比增加4.8%；亏损0.48 亿元（vs 1Q20 亏损0.96 亿元），基本符合公司此前业绩预告及我们的预期。

    受疫情反复和疫情防控措施影响，1Q21 收入环比下滑22%。由于公司运营主要集中于国内市场，受益于国内强有力的疫情防控，2020 年，公司ASK、RPK 逐季增长。1Q21，公司ASK、RPK 环比分别下降15%、24%，收入相应下降22%，我们认为主要受一季度部分地区疫情反复以及疫情防控措施影响。

    2020 年单位营业成本双位数下滑。公司2020 年单位ASK 营业成本为0.38 元，同比下滑11%，其中1）单位ASK 航油成本同比下滑39%至0.08 元，我们认为主要是由于人民币油价均价同比下滑37%，以及单位ASK 油耗同比下滑2%；2）单位ASK 非油成本同比小幅上涨2%至0.30 元，主要由于单位折旧租赁费用同比上涨7%，单位人工成本上涨3%及单位维修费用上涨30%。

    其他收益上涨增厚公司利润。公司2020 年实现其他收益6.26 亿元，同比增长约7,300 万元（13%YoY），其中航线补贴增加约4,700万元；1Q21 公司实现其他收益1.05 亿元，同比增长98%。

    发展趋势

    支线网络建设持续推进。公司持续加快各地支线网络建设，2020年公司与衢州政府达成战略合作并在云南布局支线串飞网络；2021 夏秋航季在新疆、内蒙古及云南的周航班数量较2020 冬春分别增长20%/21%/252%，在浙江衢州、云南德宏、云南普洱等机场班次明显增加。

    盈利预测与估值

    根据CAPA，公司2Q21 ASK 同比低个位数增长，低于我们此前的预期，我们下调2021 年净利润16.5%至6.40 亿元，维持2022 年盈利预测不变。当前股价对应2021/2022 年23.5 倍/15.8 倍市盈率。

    维持跑赢行业评级和20.60 元目标价，对应32.6 倍2021 年市盈率和22.0 倍2022 年市盈率，较当前股价有39.1%的上行空间。

    风险

    机构运力购买收入大幅下降、其他收益大幅下降、机队引进降速、飞行员供给不足、国内疫情反复、燃油套保大额亏损。