2021 年业绩符合市场预期

    公司公布2021 年业绩：2021 年收入28.76 亿元，同比增长51.9%；归母净利润1.05 亿元，同比下降39.2%；4Q21 收入10.41 亿元，同比增长35.5%，归母净亏损3,567 万元，同比下降156.3%，符合市场预期。

    2021 年毛利率同比降低5.5ppt 至20.9%；期间费用率合计同比降低1.5ppt 至11.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别-0.2/-1.1/-0.5/+0.2ppt；资产+信用减值损失扩大1.1 亿元至1.6 亿元，主要因应收票据和账款坏账减值计提；净利率同比下降5.5ppt 至3.7%。经营活动现金净流入2.4 亿元，投资活动现金净流出1.4 亿元，同比收窄5.7 亿元。

    发展趋势

    装配式设计收入保持较快增长，设计订单/收入比仍较为充足。2021 年公司实现设计收入15.4 亿元，同比增长25%，保持平稳增长；其中装配式设计收入5.8 亿元，同比增长52%，保持快速扩张趋势。2021 年公司设计新签设计订单28.9 亿元，同比增长8%，其中装配式设计10.9 亿元，同比增长18%，增速放缓，我们认为主要因地产调控政策对项目进度确认形成一定影响。2021 年公司设计订单/收入比为1.6，仍较为充足，我们认为有望对后续收入确认形成一定支撑，建议关注后续进展。

    EPC 项目订单收窄、一次性计提减值损失减少有望提振后续利润率。2021年公司EPC 收入同比+137%至10.9 亿元，我们认为主要因EPC 订单进入2021 年收入集中确认，进而低利润率的EPC 收入占比提升阶段性拖累公司整体利润率水平。2021 年公司EPC 新签订单1.6 亿元，同比-92%，我们预期随着EPC 新签订单收窄及在手项目消化，同时考虑因地产调控的一次性计提减值损失2022 年有望同比减少，公司利润率有望得到改善。

    人均产值持续提升，股权激励助力长期增长。自2020 年起公司员工团队进入平稳扩张阶段后，公司人均产值持续提高，2021 年公司人均产值为56万元，同比增长45%，我们认为后续随着前期招聘人员业务技能提升，人均产值有望进一步提升。同时3 月23 日，公司公告以17.41 元/股向15 人授予109 万份股票期权，分五年行权，隐含2020-2026 年净利润CAGR 为14.3%，我们预期这有望进一步提高员工积极性，助力公司长期增长。

    盈利预测与估值

    考虑地产调控影响，下调22/23e 盈利15%/15%至2.3/2.8 亿元。维持跑赢行业评级，当前交易于13x/11x 22/23e P/E，考虑稳增长预期下板块估值提振，维持目标价23 元不变，对应19x/16x 22/23e P/E 和45%上行空间。

    风险

    地产不及预期，订单增长不及预期。