事件：3 月31 日，青鸟发布年报，2021 年，实现营收38.6 亿元，同比增长53%；实现归母净利润5.3 亿元，同比增长23.2%，扣非后同比增速为36.6%；单Q4，营收12.9 亿元，同比增长52.2%，归母净利润1.55 亿元，同比增长45.2%。

    核心观点：业绩符合预期（此前预告归母净利润区间4.85~5.55 亿）。

    公司完善三大核心业务布局，新兴业务爆发式增长，整体回款良好，毛利率承压主要系①业务结构变化；②原材料成本压力；③主动竞争，加速市场出清。展望2022 年，一方面在业务规模扩张期，收入端维持高增长趋势下，费用端压力释放，公司有望迎来利润率拐点；另一方面，随着管理政策、产品研发的相继落地，储能消防有望迎来发展元年，贡献新的业绩增量。公司是低估值消防安全电子龙头，对应2024年估值仅10X。

    卡位三大赛道，放大竞争优势，新老业务齐放光彩：2021 年公司整体生产、经营稳定，完成通用、应急疏散、工业消防三大主要业务领域布局，实现收入端53%高增长，3 年规划50 亿营收目标有望在2022年提前完成。分业务来看：

    （1）通用消防业务稳步增长，子品牌贡献业绩增量：2021 年，实现收入24.7 亿元，同比增长31.8%，占总营收比重64%，其中①“久远”

    品牌加速区域拓展，业务规模同比增长超过50%；②国际化布局收获成果，实现海外收入3.3 亿元，公司报告期内完成对法国Finsecur 的收购整合，实现了加拿大、法国、西班牙、美国的海外市场覆盖。毛利率方面，通用板块销售毛利率39.8%，同比-2.1pct，市场出清阶段，公司以提升市占率为核心战略目标，毛利率水平整体可控。

    （2）应急疏散业务实现爆发式扩张，完成多品牌布局：2021 年，实现收入6.6 亿，同比增长266.2%，占总营收比重17%。公司已形成“青鸟”、“左向”、“中科知创”三大品牌格局，市场扩容背景下，公司产品、品牌优势有望持续支撑业务高速增长。青鸟二代朱鹮芯片目前正对各产品线逐步实现覆盖，降本提质效果已显现，2021 年，该板块毛利率36.8%，同比+3.6pct。

    （3）工业领域实现从0 到1 突破，储能消防有望成为新业绩增长点：

    2021 年，实现收入0.36 亿，同比增长225.7%，占总营收比重0.9%。

    传统钢铁、冶金领域以及新型储能领域多个项目中标并实现收入确认， 项目的落地将为公司产品及消防解决方案形成背书，后续业务规模有望保持高速扩张，类比翼捷股份、诺安环境的工业类消防报警产品，该板块毛利率有望提升至60%以上。同时，工业类产品体系持续完善，小型化、多维度的储能模组级解决方案有望今年推出，助力公司深化覆盖传统工业、轨交泛工业、储能新型领域的架构格局。

    （4）气体类业务及智慧消防领域：自动灭火、气体检测产品分别实现收入3.3、1.2 亿元，分别同比增长34%、36%。同时，公司紧跟行业消安物一体化趋势，截至2021 年底，“青鸟消防云”上线的单位家数超过2.1 万，上线点位超过130 万个。

    业务结构变化致盈利能力承压：2021 年，销售毛利率37.14%，同比-2.05pct，主要系①业务结构变化：应急疏散收入占比由7%增至17%；②工业原材料涨价，成本端承压；③通用板块毛利率下滑。未来，市场格局持续优化，伴随公司朱鹮芯片的迭代与导入，配合技术升级、精细化管理等措施，毛利率水平整体可控。

    费用控制表现良好：2021 年，销售净利率14.35%，同比-3.04pct，扣非后仅同比下滑1.59pct。期间费用率21.5%，同比基本持平，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+1.36、-0.55、-0.64、-0.19pct，销售费用率提升主要系并表、工业消防、智慧消防事业部、久远新设网点人员增加所致。

    地产收紧背景下，回款表现良好：经营性净现金流1.95 亿元，相比5.3亿归母净利润存在一定差异，但从回款端来看，销售商品、提供劳务收到的现金35.5 亿，同比增长65.8%，高于收入增速；从支出端来看，公司预付账款和存货较去年增加约4.35 亿，一方面系订单规模扩大，另一方面，为应对成本上涨，保证原材料供应，公司采取了加大备货、锁定长单等措施。整体看公司回款良好，经营质量优异。

    2022 年看收入、盈利、储能的三大催化剂：①产品拓张：通用领域由于新增、存量市场共存，具备较强结构性增长动力；同时公司布局应急疏散板块、积极进军工业消防及家用消防领域，在政策东风下，仍处于规模快速扩张期。②盈利改善：毛利率方面，应急疏散业务毛利率接近37%，未来业务结构变化对毛利率负面影响有限，主要考虑竞争格局优化下，公司市占率提升节奏，预计2022 年毛利率整体可控，并有望企稳回升；净利率方面，新业务布局前期投入（产品、团队、渠道）基本完成，未来精细化内控提高人均能效，预计销售费用率呈下降趋势，股权激励费用摊销已完成约67%，管理费用率压力缓解，综合来看，预计2022 年公司归母净利润率有望达到15%，同比提升约1pct。③储能消防：火灾管理政策加码倒逼产业需求升级，储能消防有望迎来发展元年，随着公司新产品研发落地，“探测+灭火”解决方案有望贡献新的业绩增量。

    投资建议：考虑到公司业务布局进展顺利，加速行业格局优化，我们对公司盈利预测进行小幅上调，预计2022-2024 年营业收入分别为52.07、69.18、91.16 亿元，同比增速分别为34.8%、32.9%、31.8%，归母净利润分别为7.81、10.92、15.26 亿元，同比增速分别为47.4%、39.7%、39.8%。EPS 分别为2.24、3.13、4.37 元，对应 PE 分别为19、13、10倍。维持“买入-A”评级，6 个月目标价67.2 元。

    风险提示：市场竞争加剧；应急疏散市场扩容不及预期；工业领域业务拓展不及预期；回款不及预期导致坏账增加；大股东经营不善拖累上市公司。