事件：新大正发布2021 年报，2021 年实现营业收入20.88 亿元，同比增长58.4%；归母净利润1.66 亿元，同比增长26.6%；归母扣非净利润1.49 亿元，同比增长31.7%。

    顺利完成股权激励业绩指引，多因素影响利润率下降。2021 年实现营业收入20.88 亿元，同比增长58.4%，归母净利润1.66 亿元，同比增长26.6%，归母扣非净利润1.49 亿元，同比增长31.7%，全年股权激励支付费用1513万元，剔除股份支付费用后归母净利润增速38.1%，顺利完成股权激励业绩指引（ 2021 年初确定行权条件为2021-2025 年营收增速45%/45%/43%/27%/21%，净利润增速35%/41%/32%/24%/23%）。期内综合毛利率18.7%，同比下降2.7pct，归母净利率8%，同比下降2pct，利润率下降主要源于，1）疫情社保减免退坡；2）重庆外项目营收占比提升，较低密度区域规模化降本不明显；3）组织架构调整，新项目培育、人员设备增加前期投入，短期拉低整体利润率。2021 年销管费用率9.5%，同比下降1.3pct，期间费用率9.2%，同比下降1.2pct，费用管控进一步优化。

    规模稳健增长，非住外拓延续强劲。2021 年公司调整业务板块划分，更新为基础物管、创新业务、城市服务三大主营业务，其中基础物管收入19.35亿元，同比增长61.3%，收入占比同比提升1.6pct 至92.6%，毛利率同比下降2.7pct 至17.6%，主要源于架构调整、新项目拓展拉低毛利率水平；创新业务收入1.07 亿元，同比增长19.7%，收入占比同比下降1.7pct 至5.1%，毛利率同比下降2.3pct 至36.6%；城市服务收入0.46 亿元，同比增长56.7%，收入占比2.2%，与2020 年持平，毛利率同比提升7.3%至19.8%，收入结构维持稳定。2021 年在管项目总数477 个，同比增长29.3%，签约面积超过1 亿方，同比增长25%，规模稳健增长；全年新拓展项目中标金额16.9亿元，饱和年化合同收入金额8.2 亿元，同比增长74.22%，年内获取国家机关事务局、经济日报社、冬运中心、深创投广场、浙江高速等优质项目，市场化外拓能力进一步强化。从业态来看，办公物业在管项目199 个，同比增长47.4%，收入7.67 亿元，同比实现翻倍增长，收入占比从2020 年的24.8%提升至36.7%，发力较为显著。

    全国化布局持续推进，重庆外区域已成增长主要驱动力。从布局来看，2021年重庆以外区域项目收入11.01 亿元，较2020 年实现翻倍增长，占总收入比重同比提升18.6pct 至52.8%；在管项目238 个，同比增长48.8%，占比同比提升6.5pct 至49.9%；中标总金额同比增长86%，占公司总中标额的80%，伴随市场渠道拓展，重庆外区域业务进一步加强，已成为业务增长的主要驱动力，全国化布局持续推进。

    投资建议：考虑到公司非住物管业务增长弱于住宅，调整盈利预测为2022-2024 年分别实现归母净利润2.38/3.36/4.43 亿元， 同比增速+43.4%/+41.2%/+31.9%，对应EPS 分别为1.46/2.07/2.72 元，当前股价对应2022-2024 年PE 为23.56/16.69/12.65 倍，维持买入评级，目标价45.37 元。

    风险提示：非住业务拓展不及预期，架构调整不及预期