3Q23 业绩低于市场预期

    　　公司公布2023 年三季度业绩：前三季度营收同比增长20%至22.9 亿元，归母净利润同比下跌15%至1.3 亿元，低于市场预期；其中Q3 单季归母净利润同比下降27%，主要系毛利率持续承压、信用减值计提增加及合伙人计划推动下少数股东损益同比增长等因素所致。

    　　项目转化正常推进，新项目拓展保持一定韧性。Q3 单季公司营收同比增长23%至8.2 亿元，较上半年增长有所提速，主要系公司外拓项目稳步转化及四川和翔二期项目并表等因素所致。前三季度新拓展项目中标对应的饱和年化合同金额 6.7 亿元，同比下降8%（1H23 同比下降7%），在非住宅市场竞争持续加剧的背景下仍保持相对不错的合约体量。

    　　毛利率持续面临下行压力。前三季度公司综合毛利率同比下降2.9 个百分点至14.1%，其中三季度毛利率下探至13.0%，同比下降3.8 个百分点，主要系存量市场竞争加剧、增值服务以及航空等细分业态恢复情况不及预期、部分利润率较高的项目撤场以及新进场的项目占比维持较高比例等因素所致。三季度公司销售管理费用率同比下降1.6 个百分点，主要系公司持续提升项目管理水平、加强成本管控等因素所致。

    　　发布回购股份方案公告。公司亦同步公告股份回购方案，拟使用自有资金1,500-2,000 万元回购公司股份，回购价格不超过20.43 元/股。此次回购股份用于后续实施员工持股计划或股权激励，有利于完善公司长效激励机制。

    　　发展趋势

    　　建议关注公司外拓项目转化及利润率趋势。去年四季度以来公司整体经营情况持续承压，展望未来，我们认为一方面公建行业竞争正在加剧，公司新拓展规模与新项目利润率仍有待观察；另一方面，当前经济环境下公建项目回款周期与部分业态项目的经营状况、增值服务需求仍需要时间修复。我们认为公司未来的收入、盈利增长或存在一定不确定性，建议持续关注公司项目转化的进展情况以及利润率的变化趋势。

    　　盈利预测与估值

    　　我们分别下调公司2023 年和2024 年盈利预测11%和10%至1.7 亿元（同比下降10%）和2.0 亿元（同比增长20%），主要考虑到利润率或继续面临较大压力。维持中性评级，下调目标价11%至13.3 元（对应18 倍2023年市盈率和15 倍2024 年市盈率，以及2%的上行空间），主要反映盈利预测调整。公司目前交易于18 倍2023 年市盈率和15 倍2024 年市盈率。

    　　风险

    　　新项目拓展恢复程度以及毛利率改善情况持续低于市场预期。