【投资要点】

    　　公司发布2024 年年报和2025 年一季报：2024 年实现营业收入22.57亿元，同增22.18%，归母净利润3.76 亿元，同增14.32%，扣非归母净利润3.41 亿元，同增16.91%。1Q2025 实现营业收入5.04 亿元，同减13.99%，归母净利润0.53 亿元，同减42.21%，扣非归母净利润0.46 亿元，同减45.14%。

    　　24 年综合果仁表现较为亮眼，出海进展顺利。分产品看，24 年公司年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列/其他业务收入分别为7.05/5.24/3.02/2.77/4.39/0.10 亿元，分别同比变化39.80%/12.56%/ 10.48%/19.72%/ 21.17%/-3.84%。24 年公司推出了一系列新产品，包括风味豆类、风味坚果、风味小吃等产品。分区域看，24年公司华东/西南/华中/电商/华北/华南/西北/东北/境外收入分别为6.58/ 3.65/ 3.39/2.39/2.35/1.60/0.97/0.71/0.83 亿元，分别同比变化45.31%/ 49.18%/17.22%/10.75%/ -27.95% /22.43%/ 2.11%/-9.32%/1761.54%。

    　　毛利率有所下滑。24 年/1Q25 公司毛利率分别为35.46%/34.32%，分别同减0.78/1.07pct。1Q25 毛利率下降主要是由于原材料棕榈油等价格提升。销售费用率提升。1Q25 公司销售/管理/研发/财务费用率为17.34%/4.87%/1.23% /-0.35%，同比变化4.24/1.38/0.17/0.22pct。24 年公司销售/管理/研发/财务费用率为12.67%/3.75%/1.42%/-0.50%，同比变化1.17/ -0.03/ 0.16/ 0.33pct。1Q25 销售费用率提升主要来自于：1）海外等销售团队建设投入；2）品牌宣传投入力度提升，公司代言费用提升。

    　　新品逐步进入新渠道，海外业务发展可期。1Q25 公司业绩相对承压，但我们相信公司业绩将会逐步回暖。收入方面，公司新品逐步打入量贩零食渠道和山姆等会员店渠道，24 年海外市场表现亮眼，今年有望进军印尼马来等东南亚国家，品牌投放效果将逐步显现。毛利率方面，公司部分原材料已提前启动战略性储备计划以及供应链替代方案，同时增加主要原材料的直接采购比例，利于维稳毛利率表现。费用率方面，1Q 公司集中投放部分销售费用，后续随公司收入回暖，费用率有望逐步摊薄。

    　　【投资建议】

    　　我们预计公司2025-2027 年收入为26.45/30.51/34.58 亿元，同增17.18%/15.36%/13.33% ， 归母净利润为3.94/4.66/5.34 亿元， 同增4.71%/18.33%/14.63%，对应2025 年4 月23 日收盘价的PE 为 17/14/12倍，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　原材料价格上涨：公司主要原材料为豆类、坚果、棕榈油等，若主要原材料价格上涨，将对公司毛利率产生一定不利影响；

    新品推广不及预期：公司目前主要围绕新品进入高势能渠道，若新品推广不及预期或将影响公司整体营收表现。

    　　业内竞争加剧：业内新入者或将对公司产生一定竞争压力，竞争加剧或将引发价格战，从而影响公司收入或者盈利能力。

    　　销售费用投放超预期：公司1Q25销售费用率同比提升较多，若公司后续销售费用持续投放力度较大，可能会一定程度影响公司盈利能力。