东鹏控股简介：瓷砖行业龙头公司。公司为国内规模前三的瓷砖公司，经销商及门店数量业内第一，全国范围内共有经销商1997 家，经销商门店6724 家。

    公司产能布局遍布全国，在广东、江西、湖南、重庆等地拥有瓷砖和洁具生产基地，自有瓷砖产能超过12000 万平方米/年。

    行业分析：建筑陶瓷产量2017 年阶段性见顶，2020 年恢复增长，未来三重因素推动行业需求增长。我国2017 年开始地产竣工呈下降趋势，全行业产量达到阶段性顶点；2020 年，竣工修复，陶瓷砖产量同比增长3.03%，恢复增长。

    地产竣工、精装修普及、存量房重装需求为未来三大增长动力。建筑陶瓷需求与竣工端关联性强。2019 年下半年竣工数据开始回升，我们认为2021-2022年地产竣工有望继续复苏，将带动建筑陶瓷行业需求增长。精装房渗透率提升，工程渠道释放红利。近年在政策鼓励、房企利润空间等因素的推动下，我国精装房渗透率迅速提升，建筑陶瓷行业B 端业务增速显著加快。二手房交易活跃会加速存量房重新装修需求，存量房翻新装修对应的潜在建筑陶瓷需求大。

    行业集中度低，呈现“大行业、小公司”格局。未来在环保趋严、B 端业务提升等背景下，行业将逐步集中，龙头公司市占率上升。

    公司分析：C+小B 端仍为公司基本盘，经销渠道是主要收入来源。近年来，随着工程业务的兴起，C+小B 渠道比重虽逐渐下降，但依旧贡献超过70%的主营收入，仍是公司业务的基本盘。按照销售方式来看，经销渠道贡献了超过64%的总收入，数量庞大的经销商为公司核心竞争力。公司顺应行业趋势开展大B 端业务，规模生产具备经济效益。公司顺应精装集采趋势，与优质房产公司开展战略合作，工程业务高增，占总收入比重稳步提升，资金周转率较为健康。工程业务产品单一降低公司单位生产成本。自有产能扩张，强化研发支撑高端产品，稳定盈利水平。近年来公司自有产能不断提升，产品质量更为可控。研发费用逐年上升，专利数量业内第一，支撑公司持续推出中高端产品，以此稳定毛利水平，提升盈利能力。

    盈利预测、估值讨论和投资建议。公司现有瓷砖和洁具两大业务，瓷砖未来仍是最主要业绩来源，洁具业务随着产能投产，有望成为新的增长引擎。我们预计公司2021-2023 年实现归母净利润11.33 亿、13.95 亿、16.79 亿，同比增长33.0%、23.1%、20.3%，对应EPS 为0.97 元、1.19 元、1.43 元 。从公司历史估值来看，公司自A 股上市以来的估值范围在17.5-31.5 倍之间，估值中枢为24.5 倍，均值24.9 倍。从可比公司估值来看，我们选取蒙娜丽莎和帝欧家居作对比，帝欧家居的估值水平近一年处在10-15 倍区间；蒙娜丽莎业务体量与公司相近，估值走势与公司较为一致。参考公司自身估值水平和可比公司估值，给予2021 年24 倍PE，对应目标价23.3 元，首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；房地产行业下行或政策变化。