公司简介:深耕高端女装,疫情后业绩增长超预期公司收入/归母净利2020 年为18.33/1.78 亿元、16-20 年CAGR为5.2%/-0.9%,主要受高端市场销售不景气及电商渠道冲击;2021Q1 同比+32.7%/+139.5%、同比19 年均实现50%左右增速,复苏快于同业,且我们判断2021Q2 存在持续超预期可能,主要受线上加速、线下开店和店效提升及盈利能力提升驱动。

    从品牌来看,公司以全自营高端品牌JR+JW 为核心、19 年收入占比51%且16-19 年CAGR13%,而且20 年其门店呈增长态势。

    从渠道来看,公司推进自营/电商发展、20 年收入占73%/21%且16-20 年CAGR12%/29%;线下渠道中,2020 年总门店数524 家,其中自营门店419 家、15-20 年占比提升29pct 至80%。

    公司优势:坚持高端化定位,VIP 客户贡献80%+销售(1)强大的自主研发设计能力,各品牌独立设计并推进产品迭代,保持年均推出4000 款以上新品、实现核心JR 品牌16-19年均提价11%。(2)品牌集群与VIP 客户集中优势,7 大品牌矩阵实现多维深层市场渗透,VIP 客户销售占比在80-90%以上、平均客单价在1.5 万元,截至2020H1 会员数达71 万人。(3)仓储智能化、自建物流配送中心于2020 年投入使用,未来推进生产供应链升级。

    成长驱动:线下加速、线上持续高增,盈利能力改善(1)线下:开店加速—未来三年预期自营门店逐年净增50 家至469/519/569 家、20-23 年自营开店CAGR11%,;店效提升—年初至今店效较19 年已提升10%以上、未来JR 和JW 店效目标提升至千万元,预期20-23 年自营店效CAGR8%至四百万元。

    (2)电商:电商净利率25%以上,电商专供款产销率逐步趋于正常水平,未来将逐步开拓抖音、小红书等新兴渠道合作。

    (3)盈利能力:公司毛利率正常在72%-74%波动、净利率正常在11%-13%,未来将控制销售费用率并改善存货周转率从而提升盈利能力、21Q1 净利率已提升至17%。

    盈利预测与投资建议

    我们预计公司2021-23 年总营收23.4/27.6/32.5 亿元、同比增速27.7%/18.1%/17.6%,归母净利3.64/4.32/5.08 亿、同比增速104%/19%/18%。考虑公司疫情后业绩增长超预期及线下开店加速与店效提升、线上持续高增长将推动2020-23 年业绩CAGR42%,因此给予公司2022 年25 倍、对应2022 年合理市值108 亿元、目标价25.0 元,首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示

    行业竞争加剧风险、开店及店效改善不及预期的风险、设计不到位、供应链管理不足及存货周转难以改善的风险、系统性风险。