报告导读

    短期业绩疫情拖累明显,看好公司中长期可比同店增长与电商发展。

    投资要点

    事件:公司公布年报及一季报,21 年公司实现营业收入21.02 亿元(+14.7%),实现归母净利润2.87 亿元(+61.1%)。单Q4 实现收入5.95亿(-2.0%),实现归母净利润0.42 亿元(-29.0%)。Q1 疫情扰动加剧,实现营业收入5.04 亿元(-7.5%),实现归母净利润0.62 亿元(-34.3%)。

    单店店效持续提升,电商兑现高增预期

    总体而言,21 年公司利润端表现好于收入端,存货周转天数改善明显。21 年公司实现营业收入21.02 亿元(+14.7%),实现归母净利润2.87 亿元(+61.1%)。全年实现归母净利率13.7%,为近5 年峰值,YOY+3.94pct,主要系更高利润率的电商占比提升与线下门店持续提质增效所致。截至21 年年末,公司存货余额同比下降14.2%,存货周转天数自464 天下降至357 天,减少107 天,为近年来最好水平,主要系公司加强库存管理所致。

    线下自营门店提质增效,电商兑现高增预期。分渠道来看:

    1)自营渠道渠道收缩,单店店效提升。21 年实现收入14.63 亿(+10.1%),自营收入占公司总体营收比例69.6%,渠道数量407 家(较期初净减少12 家),毛利率78.2%(YOY+1.2pct),根据我们的测算,单店店效提升13.4%,体现公司直营化之下的强终端零售管理能力。

    2)电商渠道持续兑现高增预期。21 年实现收入4.90 亿元(+27.0%),在去年+46%增长的高基数上持续兑现高增预期,目前电商收入占公司总体营收比例23.3%,毛利率56.5%(YOY-0.5pct),与天猫、唯品会等电商平台保持积极稳定的战略合作关系。

    3)经销渠道持续收缩。21 年实现收入1.16 亿元(+34.4%),占公司总体营收比例5.5%,渠道数量89 家(较期初净减少16 家),毛利率49.4%(YOY-14.3pct),主要系ANMANI(恩曼琳)/AIVEI 渠道调整所致。

    单Q4 而言,疫情与一次性费用导致利润承压。21 年Q4 收入/归母净利润同比下滑-2%/-29%,单季度毛利率67.5%,(YOY-3.2pct),单季度净利率仅7.0%(YOY-2.7pct)。原因包括:1)自21 年下半年以来,疫情、洪灾、暖冬等因素频繁扰动,对公司经营造成一定外部压力。2)由于21 年起,公司加大绩效激励,奖金发放一次性计入Q4 费用,我们预计该部分费用为2000 万-3000 万。

    22 年以来疫情多点爆发拖累业绩

    疫情多点爆发,冲击显著。22Q1 录得收入/归母净利润5.04 亿元/0.62 亿元,同比下滑-7.5%/-34.3%,单季度毛利率69.7%,(YOY-4.1pct),单季度净利率12.3%(YOY-5.0pct)。主要原因系疫情多点爆发,对以深圳、西安、上海等公司重点区域影响显著。其中,深圳为公司第一大区,西安虽仅零星病例但当地管控严格,对于公司的终端经营造成较大压力。

    盈利预测及目标价空间

    我们长期看好公司管理的调整与数字化运营带来的红利释放,疫情虽短期扰动,但伴随公司人事变革初见成效、数字化升级、电商业务蓬勃发展,我们认为公司有望持续提升自身品牌势能。因一季度受疫情拖累,我们下调预期,预计公司22-24 年实现归母净利润3.0/3.9/4.7 亿,对应增速5%/28%/22%,对应估值为11/9/7X。结合公司增长质量和持续性,我们维持“买入”评级。

    潜在风险因素

    疫情出现严重反复;