事件：4 月27 日，公司发布2025 年年报和26Q1 季报公司2025 年实现营收58.2 亿元，同比下降9.79%；实现归母净利润8.02 亿元，同比下降43.9%。其中，25Q4 公司实现营收17.52 亿元（YoY -9.61%），实现归母净利润0.77 亿元（YoY -76.91%）。

    　　26Q1 公司实现营收14.01 亿元（YoY +5.86%），实现归母净利润1.71 亿元（YoY-28.31%）。

    　　公司2025 年营收和利润下滑较大的原因主要是存量游戏流水的自然下滑。具体来说，公司两大主要游戏《旭日之城》和《战火与秩序》2025 年流水分别为28.9 亿元和8.95 亿元，分别同比下降16.2%和15.6%。同时，随着两款游戏的逐步成熟，销售费用占比也随之下降至10.7%和4.02%。另外，2024 年公司有2.45亿一次性收益，导致基数较高，因此2025 年利润水平同比下滑较大。ICT 运营管理和物联网技术应用业务营收分别为14.9 亿元和2.36 亿元，分别同比上涨0.81%和77.4%

    　　成本端销售费用率下降，研发费用率稳定

    　　25Q4 公司毛利率55.69%（YoY -3.24pct）；销售费用1.62 亿元，费用率9.26%（YoY -3.26pct)；管理费用4.14 亿元，费用率23.65%（YoY +2.32pct)；研发费用0.77 亿元，费用率4.4%（YoY +1.28pct)。

    　　26Q1 公司毛利率49.89%（YoY -11.41pct）；销售费用1.39 亿元，费用率9.91%（YoY -6.23pct)；管理费用2.49 亿元，费用率17.78%（YoY -2.91pct)；研发费用0.75 亿元，费用率5.34%（YoY -1.19pct)。

    　　总体来看，虽然公司营收下滑，但是费用控制得当，25Q4 与26Q1 销售费用率下降明显。研发费用率25Q4 有所上升，我们认为主因是公司处于新的产品开发周期，相关投入有所增加。

    　　展望未来，公司现主要储备有两款SLG 新品

    　　公司现主要在研游戏有《代号：MN》《Xcity》，分别为黑帮题材SLG 和末世题材SLG，均基于Unity 引擎开发。另外，公司的 AI-云服务携手全球云厂商，为中国企业出海提供全栈式云+AI 综合服务，同时将 AI 能力与软件开发结合，以工程化能力推动 AI 应用落地千行百业。未来公司预计AI 与云将持续深化融合，形成“云上智能、智赖云基”的共生格局，驱动高质发展。

    　　投资建议

    　　我们预计公司2026-2028 年营收分别为60.4/68.5/76.5 亿元，归母净利润分别为10.7/12.2/14.3 亿元，当前时间点股价对应P/E 分别为17/15/13 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新游上线进度或质量不及预期，国际贸易政策变化，测算数据偏差，AI 技术发展不及预期等。