事件：公司发布24 年报及25 年一季报。24 年公司营业收入486.15 亿元，同比-0.35%，实现归母净利润40.76 亿元，同比+0.63%，实现扣非归母净利润31.62 亿元，同比+14.76%。25Q1 公司实现营收127.96 亿元，同环比+37.34%/-12.15%，实现归母净利润11.01 亿元，同环比+3.32%/+24.15%，实现扣非归母净利润8.18 亿元，同环比+16.60%/+23.60%。25Q1 公司销售毛利率17.16%，同环比-0.48/-0.32pct；销售净利率9.10%，同环比-2.23/+2.60pct。

    　　储能出货快速增长盈利能力维持较高水平，动力产能利用率快速提升。24年公司储能/动力出货量分别为50.45/30.29GWh，同比+92%/+8%，25Q1公司储能/动力出货量分别为12.67/10.17GWh，同比+81%/+58%，储能出货量维持高增，动力在25Q1 恢复高增长，主要受益于下游客户小鹏、零跑等客户放量。我们预计2025 全年公司储能/动力出货量有望分别达81/52GWh，同比+60%/+72%，全年出货量维持高增长。盈利能力方面，公司储能业务从24Q2 开始一直维持满产状态，净利率维持10%左右；动力24 年产能利用率不到5 成，25Q1 达到7 成，25Q2 有望继续提升逐步接近满产，动力盈利能力逐步修复，有望逐步提升至5%左右净利率。

    　　直接出口美国储能电池占比较低，海外项目稳步推进。公司稳步推进全球化战略，24 年公司储能海外直销占比约30%，其中直接出口美国不到4%，美国加征关税影响整体可控。海外项目方面，公司马来西亚基地一期已经投产，主要是消费电池，二期储能电池有望在25 年内投产，可以更好服务海外客户。公司预期消费电池25 年有望整体维持20%左右增长。

    　　投资建议：考虑公司各项业务持续改善，我们预计公司2025-2027 年实现归母净利50.10/70.07/87.46 亿元，同比+22.9%/+39.9%/+24.8%，对应EPS为2.45/3.43/4.28 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；思摩尔业绩不及预期；行业竞争加剧。